Глобализация экономики и мировой фондовый рынок

МИРОВОЙ ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС: ПОСЛЕДСТВИЯ ДЛЯ РОССИИ

ГЛОБАЛИЗАЦИЯ ЭКОНОМИКИ И МИРОВОЙ ФОНДОВЫЙ РЫНОК

О глобализации экономики

В последнее десятилетие развитие мировой экономики определялось рядом новых тенденций. К ним прежде всего следует отнести технологическую революцию, вызванную широким применением компьютеров и новых средств связи, что привело к радикальным изменениям в производстве, торговле и особенно в финансовом секторе. Переход большинства стран на рыночные принципы развития экономики сопровождается повсеместной приватизацией собственности, либерализацией торговли и сферы финансовых услуг, дерегулированием многих отраслей, устранением административных методов. В этот же период происходило углубление региональной интеграции в Европе, Северной и Южной Америке, в странах Тихоокеанского региона. Была образована Всемирная торговая организация, наметилась тенденция к формированию единого рынка финансовых услуг, фондовые рынки превращаются в один из важнейших элементов мобилизации инвестиционных ресурсов. Все это привело к осознанию того, что в современном мире отдельное государство не в состоянии самостоятельно решать экономические проблемы.

Интернационализация экономики приобрела качественно новое содержание и достигла таких масштабов, что правомерно говорить о становлении глобально интегрированной экономики, или о ее глобализации. Речь, конечно, не идет о скором создании единой системы свободной торговли и полной либерализации инвестиционной сферы. Действуют факторы, с одной стороны, ограничивающие глобализацию, с другой - усиливающие протекционистские настроения во многих развивающихся странах.

Глобализация порождает и серьезные проблемы, хотя можно привести немало примеров, свидетельствующих об экономическом росте в развивающихся странах. В мире достаточно быстро идет социальная поляризация, которую население часто связывает с политикой либерализации и глобализацией экономики. Международная конкуренция ведет к повышению эффективности производства, ускорению научно-технического прогресса, появляются новые предприятия и создаются рабочие места. Однако наряду с этим повсеместно ликвидируются старые производства и во многих странах резко обостряется проблема занятости населения.

Решать данную проблему в рамках национальной экономики нередко очень трудно, протекционистские меры в современных условиях вряд ли оправданы. При всей сложности происходящих процессов, необходимости проведения социальной политики, повышения уровня образования и квалификации, оказания ряду стран международной помощи представляется, что главными в ее решении являются международная кооперация, меры по мобилизации национального и привлечению международного капитала.

Еще одна проблема, связанная с глобализацией, состоит в том, что периоды массированных вложений капитала в какую-либо страну или регион сменяются периодами его оттока. Причины, по которым инвесторы принимают решение об изъятии капитала, могут быть самые различные: экономические, политические, нередко и спекулятивные.

В 90-е годы в странах с развивающимися рынками произошло уже два кризисных падения курсов акций. Так, большинство развивающихся фондовых рынков испытали на себе отрицательные последствия финансового кризиса в Мексике в декабре 1994 г., когда в результате оттока финансовых ресурсов из страны курс песо резко упал. Попытки Центрального банка страны стабилизировать национальную валюту не переломили развития кризиса. Ситуация была стабилизирована путем предоставления ей международных кредитов на сумму 53 млрд. долл. Хотя кризис начался в Мексике, его глубинная основа лежала в высокой внешней задолженности стран с развивающимися рынками, составившей в 1994 г. 1,6 трлн. долл. (внешний долг Мексики - 118 млрд. долл.)'.

Если мексиканский кризис отразился главным образом на развивающихся странах, то потрясения, начавшиеся в октябре 1997 г. в Юго-Восточной Азии, перекинулись практически на все фондовые рынки мира. Этот биржевой кризис был вызван прежде всего рядом экономических проблем стран Юго-Восточной Азии, для многих из которых характерны высокая внешняя задолженность, замедление темпов экономического роста и увеличения экспорта. В течение длительного времени в регион направлялись значительные инвестиции и кредиты, в результате чего наблюдался быстрый рост курсов акций и перегрев финансовых рынков. В ряде стран региона начался валютный кризис, произошло падение курсов валют, что усилило отток финансовых ресурсов, прежде всего в Гонконг, который и стал эпицентром кризиса.

В развитых странах в течение уже ряда лет наблюдается подъем на фондовых рынках, вследствие чего стоимость акций оказалась значительно завышенной. Как отметил председатель ФРС А. Гринспен, выступая 28 октября 1997 г. на слушаниях в Конгрессе США, это не означает, что падение курсов неизбежно, просто трудно найти факторы, которые могут определить их дальнейший рост. Однако продолжение потрясений на фондовых рынках развитых стран, несмотря на весьма благоприятное состояние их экономики, вполне вероятно. Для стран же с развивающимися рынками такой кризис может обернуться снижением иностранных инвестиций.

Потрясения на мировых фондовых биржах не могли не отразиться на российском фондовом рынке. Многие инвесторы начали продавать акции. Каких-то серьезных внутренних причин для существенного падения курсов акций нет, наоборот, акции большинства российских компаний недооценены. Прибыли компаний, чьи акции доминируют на фондовом рынке (предприятия нефтяной, газовой промышленности, электроэнергетики, связи и цветной металлургии), имеют перспективы роста.

Наблюдаются позитивные тенденции в развитии экономики страны в целом, а на фондовом рынке в 1997 г. произошло значительное повышение курсов (за 10 месяцев индекс РТС увеличился на 150%). Правда, российскому рынку присуща низкая ликвидность, что может привести к оттоку капитала в случае сохранения неблагоприятной обстановки на мировых фондовых рынках. К тому же для отечественного рынка характерны низкая доля российского капитала на фондовом рынке и его большая зависимость от иностранных инвесторов.

Среди возможных отрицательных последствий кризиса в октябре 1997 г. специалисты отмечают вероятное банкротство ряда мелких банков и то, что показатели зарубежных портфельных инвестиций в России, скорее всего, до конца года увеличиваться не будут.

Глобализация происходит в исторический период, когда возможности США влиять на мировую экономику становятся ограниченными, а мир приобретает многополярный характер. Это начинает проявляться и в финансовом секторе, в частности, на мировом рынке ценных бумаг, за контроль над которым развернулась острая конкурентная борьба.

Фондовые рынки развитых стран

Фондовые рынки развитых стран характеризуются увеличением объемов операций и широким распространением нетрадиционных видов фондовых ценностей. Все больше проявляется тенденция к оформлению имущественных прав в виде ценных бумаг, получившему название "секьюритизация". Ценные бумаги сегодня выпускаются под любые активы: платежи по закладным, поступления средств от невыплаченного кредита, неоплаченные счета за электроэнергию и т.д. Помимо этого, современному фондовому рынку присущ взрывной рост оборота производных финансовых инструментов. И, наконец, широкое распространение получают более удобные для индивидуального инвестора акции финансовых посредников - инвестиционных фондов. Число выпусков таких акций в США уже вдвое превышает число выпусков ценных бумаг, обращающихся на Нью-Йоркской фондовой бирже. В результате в развитых странах растет число людей, принимающих участие в операциях на фондовых рынках. В значительной мере этому способствует кризисное положение системы социального обеспечения.

Современная демографическая ситуация ставит вопрос о необходимости проведения реформы пенсионной системы. Нынешняя система, основанная на "соглашении между поколениями", из-за старения населения превращается в "пирамиду": обязательства по выплатам пенсий увеличивающемуся числу граждан старше 65 лет растут быстрее поступлений по социальному страхованию. Уже к 2013 г. расходы пенсионной системы США превысят доходы, а к 2030 г. система социального страхования окажется банкротом. В 1990 г. в странах ЕС доля числа людей в возрастных группах от 65 лет и старше составляла 21%, к 2050 г. она достигнет 40%. По оценкам ОЭСР, дефицит пенсионных систем США, Японии и Германии уже в начале 90-х годов был соответственно 158?о) 217 и 355% от ВВП-\ Во всех развитых и во многих развивающихся странах разрабатываются и начинают реализовываться программы приватизации пенсионной системы. В результате гигантские средства окажутся в руках пенсионных фондов. Для того чтобы поколения людей, которым сейчас 50 лет и более, смогли на старости поддерживать свой жизненный уровень, они должны уже в настоящий момент начать сберегать в три раза больше.

Пенсионные фонды по мере своего развития предпочитают вложения в фондовые ценности, поскольку их обязательства носят долгосрочный характер. Это, в свою очередь, приведет к дальнейшей секьюритизации мировых финансовых потоков. Стремление повысить доходность и обеспечить диверсификацию инвестиционных портфелей будет стимулировать зарубежные вложения.

Еще один из факторов, определяющих рост и глобализацию финансовых рынков развитых стран, - это повсеместно осуществляемые программы приватизации. В ходе их реализации набирают силу местные рынки ценных бумаг, растет их капитализация, увеличиваются объемы международной торговли акциями.

В ближайшей перспективе возникнут новые факторы роста фондовых рынков. Прежде всего произойдут структурные изменения на европейских финансовых рынках в связи с введением единой валюты. В 1999 г. начнется осуществление третьей фазы создания Европейского экономического и монетарного союза, и будут окончательно зафиксированы обменные курсы валют стран-участниц. В результате ускорится формирование единого финансового рынка и намного снизятся национальные барьеры. Общая валюта позволит сделать ценные бумаги различных стран более сопоставимыми. Будет создана паневропейская система расчетов ТАРГЕТ (Trans-European automated real-time gross-settlement express transfer). Общеевропейский рынок станет более конкурентным, что может способствовать повышению качества услуг и росту ликвидности, исчезнет риск, связанный с колебаниями курсов обмена валют.

Предстоящее введение общеевропейской валюты обусловит появление единого рынка ценных бумаг, сравнимого по величине с американским, и европейский инвестор сможет приобретать фондовые ценности, выпущенные любой из стран. Государственные облигации будут унифицированы и станут доступнее для инвесторов из других стран, этот рынок окажется более конкурентным. Законодатели в европейских странах исходят из того, что усиление конкуренции приведет к снижению издержек обращения ценных бумаг и к повышению качества обслуживания инвесторов. В этом заинтересованы финансовые посредники, требующие создания условий для ускорения расчетов и снижения затрат, а также растущая в связи с развитием инвестиционных фондов и приватизацией армия инвесторов, для которых важно снижение комиссионных.

В США в ближайшее время ожидается принятие законодательства, снимающего многие ограничения на деятельность участников фондового рынка. Практика показала, что деление финансовых институтов на банковские и инвестиционные противоестественно, поскольку первые всегда стремятся проводить операции с ценными бумагами, а вторые так или иначе предлагают банковские услуги. В случае пересмотра закона Гласса-Стигалла и предоставления коммерческим банкам права на проведение операций с ценными бумагами в выигрыше могут оказаться все - и инвесторы, и корпорации, и органы власти. Если банкам разрешат проводить андеррайтинг ценных бумаг корпораций, то усилится конкуренция в данной сфере, что приведет к большей свободе выбора и снижению затрат на выпуск ценных бумаг. В настоящее же время для этого рынка характерна высокая степень концентрации: на долю пяти инвестиционных банков приходится половина размещаемых среди инвесторов акций корпораций.

Велика вероятность того, что банки, знающие местную специфику, смогут создать условия для выхода на рынок ценных бумаг небольших компаний, для которых пока такой источник финансирования закрыт. Сегодня отсутствие источников финансирования относится к числу главных проблем, стоящих перед многими корпорациями. Налогоплательщики выиграют от того, что снизятся затраты на андеррайтинг муниципальных ценных бумаг. Сейчас этим занимаются местные банки. Если крупным банкам будут разрешены подобные операции, то рынок станет более конкурентным, что, в свою очередь, облегчит финансирование дорогостоящих инфраструктурных проектов. Усиление конкуренции повысит эффективность финансовых рынков США, поскольку возможны снижение комиссионных, облегчение доступа к финансовым услугам и возникновение условий для новых услуг.

Инвестиционный потенциал развивающихся стран

По мнению экспертов ОЭСР, в настоящее время впервые создаются условия, при которых интересы развитых и развивающихся стран могут совпадать. Глобализация экономики открывает огромные возможности для экономического сотрудничества и обеспечения устойчивого роста в развивающихся странах. В инвестиционной сфере общность интересов определяется, с одной стороны, большим спросом на инвестиционные ресурсы в развивающихся странах, с другой - потребностью в прибыльном вложении средств пенсионных фондов Западной Европы и США.

Вместе с тем инвестиции в развивающиеся страны сдерживаются рядом факторов. Рынок ценных бумаг не стабилен, периоды резкого роста доходности сменяются значительным снижением курса акций. Обращающиеся на этих рынках фондовые ценности не надежны, инфраструктура недостаточно развита, политическая и экономическая ситуация часто характеризуется нестабильностью.

Фондовые рынки развивающихся стран весьма своеобразны, и нередко положение на них меняется совершенно непредсказуемо, тогда как освоение их стоит немалых денег. Элемент риска присущ всем видам операций на внешних рынках. В ряде стран отсутствует соответствующая юридическая и правовая база ведения операций на фондовых рынках, недостаточно разработана система бухгалтерского учета и расчетов по сделкам с ценными бумагами. Возникает потенциальная возможность махинаций и коррупции.

Росту иностранных портфельных инвестиций в развивающиеся страны благоприятствует то, что, согласно практически всем прогнозам, темпы экономического роста во многих из них в ближайшее десятилетие в два-три раза будут превышать аналогичный показатель в развитых странах. Это должно обеспечить как рост капитализации на фондовых рынках, так и повышение доходности обращающихся на них ценных бумаг.

В 90-е годы многие развивающиеся страны, прежде всего Восточной Азии и Латинской Америки, начали интегрироваться в мировую экономику. Здесь были устранены препятствия свободному движению капитала. Уходят в прошлое неэффективные, географически разделенные и монополизированные рынки. Государства, вставшие на путь рыночных преобразований, пришли к необходимости привлекать инвестиционные ресурсы и начали отменять множество барьеров, препятствующих свободному перемещению капитала, а также проводить комплекс мер по интенсивному привлечению средств из-за рубежа и защите иностранных инвестиций (см. табл. 1).

В самих развивающихся странах спрос на инвестиции велик. В них проживает 86% населения, на их долю приходится 22% мирового производства и только 3 мировых капиталовложений. По прогнозам Всемирного банка, до 2005 г. развивающиеся страны будут ежегодно инвестировать 1,7-1,8 трлн. долл. "

В 90-е годы в мире ежегодно инвестируется 200 млрд. долл. в инфраструктурные проекты. Более частных инвестиций в этот сектор приходится на азиатские страны Тихоокеанского региона^. По оценкам, в ближайшие 10 лет только в Восточной Азии на эти цели потребуется 1,5 трлн. долл. Во многих странах активно осуществляется приватизация инфраструктуры, причем существенная часть акций предназначается для зарубежных инвесторов. Учитывая хорошие перспективы экономического роста во многих регионах мира, инвестиционный спрос в значительной мере может удовлетворяться путем вложений в акционерный капитал, а не за счет предоставления кредитов.

Инвестиционные фонды, созданные для новых рынков, играют все более заметную роль в привлечении иностранных инвестиций в развивающиеся страны. Только с 1993 по 1994 г. число фондов возросло с 594 до 908, а сумма общих активов - с 90 млрд. до 132 млрд. долл. Большая часть средств инвестиционных фондов вкладывается в акции. В 1994 г. фондам принадлежало 6,5°о общей капитализации развивающихся стран (соответствующий показатель в 1990 г. составил лишь 2%)".

Безусловно, значительная часть инвестиционных ресурсов должна быть изыскана в самих развивающихся странах. Одним из таких источников становится частная пенсионная система, которая уже создается в ряде из них. Начинает широко использоваться опыт Чили, где с 1983 г. введен порядок, согласно которому каждый принимаемый на работу должен вкладывать 10% своего заработка в один из 20 пенсионных фондов. Активы последних на конец 1996 г. составляли 28 млрд. долл.

Глобализация финансовых услуг и институтов

За долю на растущем рынке ценных бумаг ожесточенно борются биржи и брокерские компании, фирмы, обеспечивающие расчетно-клиринговые операции, и частные торговые системы. Сейчас трудно предугадать, кто будет доминировать на рынке в будущем. Скорее всего, свои позиции усилят биржи Нью-Йорка и Лондона, может быть, возрастет значение бирж других стран.

Ведущие американские, европейские и азиатские брокерские фирмы начали работать в круглосуточном режиме, постоянно информируя своих клиентов о ценах на акции. Многие международные торговцы ценными бумагами рассматривают возможность создания глобальной электронной торговой системы типа "Инстинет", принадлежащей "Рейтер". Не исключено появление какого-то нового глобального механизма торговли ценными бумагами.

Особенно острая конкурентная борьба развернулась среди инвестиционных банков. В начале 90-х годов американские инвестиционные банки осуществили массированное вложение капитала в Европе и заняли лидирующие позиции на многих рынках, включая андеррайтинг еврооблигаций, операции с акциями и проведение слияний и поглощений. Но с середины 90-х годов европейские банки, которые значительно крупнее инвестиционных банков США и потому могут отвоевать позиции на рынке, перешли в контрнаступление. Конкуренция принимает самые острые формы, европейцы переманивают лучших американских специалистов.

Наступление возглавляет швейцарская "Свисс бэнк корпорейшн", купившая английский торговый банк "Эс-Джи Уорбург" и чикагскую фирму, специализирующуюся на производных ценных бумагах, "0'Кон-нор"^. Поскольку деятельность многих европейских инвестиционных банков ограничивается национальным или европейским рынком, в нынешних условиях, когда необходимо обеспечить себе позиции в глобальном масштабе, слияния и поглощения являются единственным способом выхода на международный уровень. Возможно, и американские инвестиционные банки в будущем могут быть жертвами поглощений.

Обострение конкуренции между инвестиционными банками США и Европы наблюдается не только в традиционных сферах деятельности, они борются также за получение контрактов на проведение приватизации по всему миру. Быстро развивается и процесс универсализации деятельности банков. Европейские коммерческие банки стремятся проникнуть в инвестиционную сферу, осуществляя слияния и поглощения. В этом отношении особенно показательна стратегия в прошлом весьма консервативного "Дойче банка", взявшего курс на проведение глобальных операций в инвестиционной сфере. Для достижения этой цели в 1995 г. он приобрел английский инвестиционный банк "Морган Гренфелл", сосредоточил в нем свои инвестиционные операции и поставил перед собой задачу стать одним из ведущих инвестиционных банков. "Дойче банк" начал активно завоевывать позиции на азиатских рынках. При этом, чтобы выдержать конкуренцию, ставка делается на привлечение высокопрофессиональных специалистов.

Как показывает практика, для успешной конкуренции на развивающихся рынках банк должен придти туда первым. В этом отношении у американских инвестиционных банков есть преимущества и в мире они сохраняют свое лидирующее положение в инвестиционной сфере, стремясь упрочить его путем проведения слияний и поглощений. Так, "Морган Стэнли" поглотил третью по величине в США брокерскую фирму "Дин Уиттер, Дискавер". "Саломон бразерз" объявил о создании совместного предприятия для реализации акций розничным инвесторам с "Фиделити" - крупнейшей компанией, управляющей фондами) а также предоставляющей дисконтные брокерские услуги.

Американские банки в значительной степени контролируют рынок слияний и поглощений компаний. Признанный лидер в мире в этой области - "Морган Стэнли". Сильными позициями располагают банки США в сфере приватизации, где наибольших успехов добился банк "Меррилл Линч". 'Толдман Сакс" совместно с "Дойче Морган Гренфелл" контролирует приватизацию "Дойче телеком", занимаясь размещением крупнейшего за всю историю фондового рынка выпуска акций на общую сумму 10 млрд. долл. "Морган Стэнли" претендует на лидерство сразу по нескольким позициям, он смело осваивает новые регионы во всех частях света, становится лидером в создании финансовой инфраструктуры на рынках Индии и Китая. Его стратегия направлена на постепенное и продуманное внедрение на фондовые рынки стран третьего мира.

Среди институциональных инвесторов особенно быстро развиваются инвестиционные фонды. За период 1990-1996 гг. активы американских взаимных фондов возросли с 1)5 трлн. до 3 трлн. долл. В 1996 г. число взаимных фондов достигло 6000, а количество счетов вкладчиков превысило 130 млн. В 1995 г. индивидуальные инвесторы вкладывали в акции фондов 25 млрд. долл. в месяц (напрямую или в рамках пенсионного плана)^. В 1996 г. инвестиции только во взаимные фонды, вкладывающие средства в акции корпораций, составили 223 млрд. долл., что приблизительно равно ВНП такой страны, как Швеция. По своей природе взаимные фонды относятся к консервативным инвесторам и ищут надежные сферы приложения капитала. В настоящее время они превращаются в наиболее активного участника рынка ценных бумаг США, вместе с тем постоянно увеличивая зарубежные инвестиции, в том числе и в развивающиеся страны.

С середины 80-х годов в Западной Европе по инициативе Совета европейских сообществ получают распространение особые открытые инвестиционные фонды ЮКИТС (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities). В соответствии с директивой ЕЭС (1985 г.) ЮКИТС создаются для того, чтобы дать возможность фонду, базирующемуся в одной из стран-членов Европейского сообщества, продавать свои акции в других странах ЕС. Если в своей стране фонд зарегистрирован как ЮКИТС, то он имеет право на регистрацию в любой стране ЕС при условии, что соответствует законодательству принимающей страны. В 1996 г. общие активы западноевропейских открытых фондов превысили 1,5 трлн. долл., из которых на долю ЮКИТС приходилось 85°о. Международная деятельность этих фондов заметно активизировалась в последние годы. Только за 1994-1996 гг. число фондов, привлекающих зарубежных инвесторов, возросло на 150%.

Сопряженный с большими рисками рост инвестиций в развивающиеся страны вызвал необходимость повышения эффективности их защиты, которую осуществляют депозитарии. Поиск надежного, опытного и гибкого депозитария относится к числу важнейших задач, стоящих перед большинством инвесторов на развивающихся рынках. В противном случае, как уже неоднократно происходило на практике, возникают серьезные проблемы, приводящие к убыткам.

От депозитария требуется выполнение приказов о купле-продаже ценных бумаг, получение и доставка наличных и ценных бумаг, передача информации относительно всех корпоративных действий, таких, как эмиссия, сбор дивидендов, голосование в соответствии с указаниями владельца активов и движение капитала по распоряжению управляющей компании фонда. Чтобы реализовать все эти функции, депозитарии должны глубоко изучить обстановку в стране, обладать большим опытом и располагать квалифицированными специалистами.

Депозитарии являются номинальными хранителями ценных бумаг и представляют финансовую отчетность инвесторам на основании договора хранения имущества. Они осуществляют контроль за действиями регистратора управляющей компании инвестиционного фонда, ведут оперативный учет имущества клиентов. Роль депозитариев заметно усиливается и в связи с ростом пенсионных фондов. По некоторым оценкам, в 2001 г. активы пенсионных фондов будут на 35% больше, чем в 1996 г.^ Это означает, что предстоит большая работа по поиску долгосрочных инвестиций.

Расширение долгосрочных инвестиций предполагает повышение эффективности работы фондов. Перед руководством фондов стоит задача поиска путей поддержания высокой доходности и роста курсовой стоимости своих портфелей в условиях значительного увеличения отчислений в эти фонды. В настоящее время происходит изменение инвестиционной стратегии. Если в прошлом пенсионные фонды в основном инвестировали в ценные бумаги с твердым доходом, то теперь увеличивается доля акций. Кроме того, все большая часть средств вкладывается за рубежом для повышения доходности и снижения риска. Фонды все шире прибегают к практике предоставления ценных бумаг в долг. Для снижения рисков все больше внимания уделяется производным ценным бумагам, которые становятся стратегическим инструментом хеджирования инвестиционных портфелей. Одновременно пенсионные фонды обращаются к другим инвестиционным фондам для размещения своих активов. В результате сложнее становятся разработка отчетности о деятельности фондов и рисках) с нею связанных, а также расчет чистой стоимости активов. В связи с нововведениями усложнились и условия инвестирования на развитых и развивающихся рынках ценных бумаг, поэтому руководители пенсионных фондов ищут помощи у депозитариев. В мире сложилась гигантская система глобальных депозитариев, данные о крупнейших приведены в таблице 2.

Таблица 2.

Глобальные депозитарии: хранящиеся активы (в млн. долл. , 1996 r)

* 1995 г. ** 1994 г Источник: 1997 Global Custody Yearbook New York, 1996

Привлечение иностранных портфельных инвестиций в Россию

В чрезвычайно короткий срок в России сформировался фондовый рынок, набирают силу его участники, постепенно совершенствуются инфраструктура и методы регулирования. Растет вовлеченность России в мировой рынок ценных бумаг: успешно развивается практика размещения за рубежом государственных облигаций, ряду ведущих предприятий удалось выгодно реализовать еврооблигации и американские депозитарные расписки в США.

С 1993 г. в различных странах начали создаваться фонды для капиталовложений в России, имеющие разную инвестиционную направленность. Одни нацелены на акции приватизированных предприятий, другие - на рынок государственных ценных бумаг, третьи осуществляют венчурное финансирование. За исключением тех фондов, в которые вложены средства международных финансовых организаций и иностранных государств, в Россию пока вкладывается рисковый капитал. В перспективе можно ожидать прихода в нашу страну солидных портфельных инвесторов, в частности, крупных взаимных и пенсионных фондов.

Важным шагом в этом направлении явилось признание российских ценных бумаг на международном уровне. В 1996 г. ведущие рейтинговые агентства мира предоставили России кредитные рейтинги. РАО "Газпром" стало первой российской компанией, включенной в рейтинг 500 крупнейших компаний мира, составляемый Международной финансовой корпорацией (МФК), а шесть отечественных компаний вошли в европейский рейтинг. Для западных инвесторов особенно важно, что МФК приступила к регулярной публикации инвестиционного индекса России.

В целом зарубежные инвесторы высоко оценивают инвестиционные перспективы в России. Это связано как с общим потенциалом страны, так и с тем, что акции отечественных предприятий все еще остаются недооцененными и отношение цены акций российских компаний к выплачиваемым дивидендам находится на очень низком уровне. Из-за низкой капитализации индекс России, рассчитанный по доле каждой страны в мировой капитализации государств с развивающимися рынками, составлял до ноября 1997 г. всего 2°о (для стран Азии - 58%, развивающихся рынков Европы - 18, Латинской Америки - 22%), в то время как удельный вес ее вахтового внутреннего продукта в суммарном ВВП стран с возникающими рынками достигает 11%^. С 3 ноября 1997 г. доля России в инвестиционном индексе МФК возросла до 5,14%^.

Однако для широкого привлечения зарубежных портфельных инвестиций необходимо предпринять значительные усилия как в проведении макроэкономических преобразований, так и в упорядочении законодательной базы в направлении создания благоприятного инвестиционного климата для иностранных инвесторов. Предстоит большая работа по совершенствованию инфраструктуры фондового рынка. Прежде всего в России следует создать единую депозитарную систему, способную обеспечить безопасность портфельных инвестиций и равенство всех акционеров, а также улучшить работу регистраторов. Законодательной основой рассмотренной системы служит указ президента Российской Федерации Б. Ельцина "06 обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации" (1997 г.). Национальная депозитарная система, включающая Центральный депозитарий и лицензированные ФКЦБ депозитарии, призвана обеспечить надежность системы хранения и учета прав на российские ценные бумаги.