Розвиток національної фінансової системи на ринкових засада, інтеграція економіки України у світове господарство, наявність значних обсягів накопиченого державного боргу та продовження практики фінансування державних витрат шляхом формування нових державних боргів потребує поглибленого вивчення проблеми з метою оптимізації боргової політики держави.

Державні запозичення, як інструмент економічної політики держави, виконують не тільки функцію блокування державних фінансів, а й здійснюють опосередкований вплив на низку економічних процесів і явищ. Це питання досить суперечливе й, відповідно, у наукових колах розглядається по-різному.

Дослідження співвідношення між приватними інвестиціями підприємств (капітальними вкладеннями) і купівлею облігацій внутрішньої державної позики резидентами України виявляє наявність незнаного кореляційного зв'язку (коефіцієнт кореляції складає 0,28).

Порівняння динаміки цих показників за 1998-2007 рр. продемонстрував, що при стрімкому зростанні обсягів розміщення державних позик серед резидентів темп приросту інвестицій уповільнюється, а під час зменшення обсягів внутрішніх державних запозичень приватні інвестиції зростають швидше.

Проведений багатофакторний регресійний аналіз впливу амортизаційних відрахувань, прибутку підприємств і державних запозичень на рівень інвестування дозволяє констатувати, що основним фактором капітальних вкладень підприємств є прибуток (1 додатковий млн. грн. збільшують інвестиції на 0,8 млн. грн.). Амортизаційні відрахування забезпечують відтворення основного капіталу повною мірою (одиниця амортизаційного фонду використовується на відновлення основних засобів лише на 41,4%). Збільшення внутрішніх запозичень 1 млн. грн. зменшує інвестиції на 1,2 млн. грн. "Ефект витіснення" проявляється в тому, що капітальні вкладення підприємств за 1999-2007 рр. могли бути більшими на 14,5 млрд. грн. (5,2% всіх інвестицій за цей період).

"Ефект витіснення" найбільше впливає на відсоткову ставку за кредитами комерційних банків, оскільки ресурси останніх є основним джерелом інвестицій саме у вітчизняній економіці (за умов повної розвиненості інших сегментів фінансового ринку та відповідних інститутів, які б акумулювали фінансові ресурси для інвестування). Про це свідчить кореляційний зв'язок між капітальними вкладеннями підприємств і сумою кредитів, наданих в економіку комерційними банками.

Кожен додатковий мільйон внутрішніх державних запозичень збільшує відсоткову ставку за кредитами комерційних банків на 0,000353 пункти, а збільшення дохідності облігацій внутрішньої державної позики на 1% викликає зростання залежної змінної на 0,78%. Визначальним фактором встановлення рівня ставки кредитування є дохідність облігацій внутрішньої державної позики, доказом цього є значення коефіцієнта кореляції на рівня 0,958. Вітчизняна економічна практика також підтверджує теорію "ефекту витіснення".

Іншим аспектом витіснення приватних інвестицій є скорочення фізичного обсягу доступних кредитних ресурсів унаслідок розширення державних позик. Згідно з проведеними розрахунками кожен додатковий відсоток збільшення державного внутрішнього боргу скорочує темпи приросту обсягів кредитування на 0,0039476 пункти. За час існування внутрішнього ринку державних цінних паперів темпи приросту обсягу наданих в економіку кредитів скоротилися на 2,9% під впливом розміщення внутрішніх боргових зобов'язань держави - це додатковий аргумент щодо дії "ефекту витіснення".

Дослідження "ефекту чистого експорту" внутрішніх державних запозичень встановило наявність взаємозв'язку між сумою вкладень нерезидентами в облігації внутрішньої державної позики і сальдо торгового балансу України, коефіцієнт кореляції складає 0,549, тобто має місце обернено пропорційний зв'язок.

Приплив іноземного капіталу на внутрішній ринок державних цінних паперів у 1995-1997 рр. зумовив адекватне скорочення сальдо торгового балансу в цьому періоді. Відповідно відтік капіталу нерезидентів, починаючи з 1998 р. супроводжується перевищенням темпів зростання експорту над імпортом.

Отже, можна констатувати, що додатковий мільйон іноземного капіталу, вкладеного у державні зобов'язання, девальвує гривну на 0,04 грн. / 100 доларів США і зменшує сальдо торгового балансу на 0,4 млн. грн.

Крім того, негативним наслідком внутрішніх запозичень є інфляція. Розширення видатків бюджету за рахунок боргового фінансування призводить до зростання номінальних доходів населення безпосередньо (через заробітну плату працівників бюджетної сфери, соціальні трансфери тощо) й опосередковано (через видатки на інші напрями, які впливають на номінальні доходи громадян і грошову масу). Це все викликає збільшення попиту поряд із нездатністю економіки збільшувати виробництво суспільного продукту, що є одним із факторів зростання цін.

Внутрішні запозичення 1999-2007 рр. мали якісно різний характер. До 1995 року здійснювалися позики в НБУ, що прирівнюються до емісійного способу фінансування дефіциту (а це є чинником інфляції), а з 1995 року започатковано практику залучення фінансових ресурсів на ринкових засадах (інфляційні наслідки відповідно до економічної теорії незначні). Отже, дослідження інфляційних наслідків внутрішніх запозичень без такого розподілу носило б поверхневий характер.

Загалом, сукупний приріст показника у Національному банку на 362,7% протягом 1991-1995 рр. спричинив зростання інфляції за інших рівних умов на 1196,9%. Фінансування дефіциту Державного бюджету через випуск ОВДП починаючи з 1995 року, також спричинило зростання рівня цін унаслідок збільшення фактичного обсягу грошової маси (адже державні витрати стали більші) та швидкості обертання грошей (як результат від мультиплікатора державних витрат). Це теоретичне припущення підтверджується практичними розрахунками: кожен додатковий відсоток випуску ОВДП спричиняє зростання індексу споживчих цін на 0,007%. Із 1998 по 2007 роки внаслідок дії цього фактора інфляція - за незмінності інших чинників - збільшилася на 14,8%. На основі викладеного можна констатувати, що державні запозичення, здійснені на ринкових засадах, справляють значно менший вплив на інфляційні процеси, аніж фінансування з джерел НБУ.

Таким чином, внутрішній державний борг залишається досить суперечливим фактором впливу на економічні процеси в країні, яка здійснює запозичення. З одного боку, він збалансовує державні фінанси - це фактор загальної стабілізації, а з іншого, як свідчить дослідження, внутрішні запозичення пригнічують інвестиційну активність економічних агентів, зменшують сальдо торгового балансу, викликають інфляцію.

Зовнішні запозичення відрізняються від внутрішніх не тільки за ознакою резидентності кредиторів держави, а й якісно іншим впливом на економічні процеси. Зовнішні позики опосередковано, через видатки Державного бюджету, збільшують сукупний попит економіки, у тому числі й доходи населення (що і створює попит). Це за твердженням кейнсіанців є фактором зростання. Щодо вітчизняної практики, то однозначно сказати про такий причинно-наслідковий зв'язок досить важко. Проте співставлення динаміки цих показників констатує наявність кореляційного зв'язку між обсягом зовнішнього боргу та номінальними доходами населення. Чітка тенденція зростання реальних доходів із 1999 року супроводжується економічним зростанням, починаючи з 2000 року. Отже, можна припустити, що приріст ВВП дійсно має причинно-наслідковий зв'язок із борговим фінансування дефіциту.

У структурі позик значна частка належить тим, що не мають цільового інвестиційного характеру; їх можна розцінювати як витрати поточного споживання. Вони не створюватимуть навантаження тільки тоді, коли сукупна пропозиція буде дійсно еластичною відносно зростання сукупного попиту, що сприятиме економічному зростанню. Збільшення виробництва реального ВВП буде додатковим джерелом податкових надходжень до бюджету без зміни ставок оподаткування. Проведені дослідження свідчать, що запозичення України дійсно контролюють із зростанням попиту (який відображається через зростання величини реальних доходів населення) зростанням виробництва реального ВВП. Безумовно, це є позитивним фактом для зниження тягаря з обслуговування державного боргу, що свідчить про певний рівень ефективності кредитних операцій держави незалежно від того, чи мали вони інвестиційний характер).

Через підвищення рівня оподаткування у вітчизняній практиці борговий тягар поки ще не проявляється (можливо через порівняно короткостроковий період існування боргу). За статистичними даними найбільш ефективною ставка оподаткування (відношення податкових доходів бюджету до ВВП) була у 1994 році (37,8%), після чого прослідковується чітка тенденція її зниження до 2001 р. (15,5); у подальшому вона дорівнювала 17,4-17,6%.

Унаслідок "ефект витіснення" зменшується використання населенням приватних інвестицій, що є іншим аспектом боргового тягаря. Зменшення запасу капіталу призводить до скорочення обсягу виробництва споживчих товарів. В Україні, внаслідок виходу держави на внутрішній фінансовий ринок, капітальні вкладення підприємств зменшилися на 14,5 млрд. грн., але це не мало значного впливу на запас капіталу в країні, оскільки валове нагромадження, починаючи з 1998 р., відображало чітку тенденцію до зростання. Таким чином, можна зробити висновок, що державний борг поки що не справляє значного навантаження на економіку.

Приміром, в Україні державний борг станом на 1 січня 2006 року становив 8,7% обсягу ВВП, а зовнішній державний борг - 14,1%; відношення боргу і зовнішнього боргу до експорту склало 45,1% і 34,0% відповідно; відношення платежів по державному боргу і по зовнішньому державному боргу становило 9,9% і 4,6%. Наведені показники є одними з найменших за увесь період незалежності; вони знаходяться у межах своїх критичних значень і навіть зменшуються при абсолютному зростанні заборгованості. Крім того, це також може бути показником відсутності значної обтяжливості боргом. Частка боргу у ВВП, в експорті та темпи їх зміни не є раціональним індикатором для аналізу боргового тягаря й обтяжливості суспільства боргом. Показники структури державного боргу в розрізі термінів погашення зобов'язань є кращим детермінантом для оцінки рівня заборгованості тягаря. До кінця 2006 року Україна мала сплатити 16,2% своїх зобов'язань (короткострокова заборгованість), а за 2007 рік, 2008 рік та 2009 рік - 43,5% усієї суми боргу. По суті, на цей період припадає пік платежів і навантаження буде значним. Строки платежів за довгостроковою заборгованістю припадає на наступні 25 років (після 2010 року).

Для перехідної економіки України загалом необхідне застосування низьких показників боргового навантаження, оскільки трансформація, що має місце, передбачає не тільки докорінне реформування структурних та інституційних підвалин економіки та суспільства, а й вибір нової моделі макроекономічного балансування. Крім цього, суттєвість трансформаційної системи до зовнішніх збурень відбивається на спроможності країни обслуговувати накопичений борг.

Лисицький В. справедливо зазначає, що економка України відрізняється тим, що має значно менший рівень монетизації з розвиненими країнами. Саме тому". один і той самий дефіцит Держаного бюджету відносно ВВП матиме інший вплив на обіг грошової маси.". Тим самим можливості нашої країни з обслуговування боргу будуть значно менші.

Навантаження витрат на борг для бюджету оцінюється не тільки через аналіз часток боргових платежів у загальному обсязі витрат, а й порівнянням темпів зростання ВВП країни та платежів по боргу. Якщо темп приросту платежів по державній заборгованості дорівнює або менший за середній темп зростання економіки, то потреби збільшувати оподаткування для обслуговування боргу немає, оскільки джерелом виплат стає достатня наповнюваність дохідної частини бюджету. За таких обставин боргове фінансування бюджету позитивно впливає на економічний розвиток і бюджет не переобтяжується. Наведені нижче дані свідчать, що в Україні, починаю з 2002 р., платежі по державному боргу значно перевищували темпи збільшення виробництва реального ВВП. Ця тенденція є негативною і, поряд з незмінністю податкових надходжень, свідчить про переорієнтацію частини видатків (податкових надходжень) у напрямі обслуговування боргу.

Таблиця 2.4 - Показники темпів зміни ВВП та платежів по державному Боргу

Таким чином, у держави залишається менше можливостей фінансувати витрати на соціальний захист, охорону здоров'я, оборону, розвиток галузей економіки тощо, а це у свою чергу може викликати сповільнення темпів розвитку економіки та погіршення соціально-економічного становища. Окрім того, перевищення темпів приросту платежів по державному боргу над темпами збільшення виробництва реального ВВП означає, що стимулювання сукупного попиту за рахунок позик поки що дає негативний результат. Отже, локалізація боргового тягаря в такий спосіб (тобто спроба балансування бюджету на циклічній основі) не проявляється повною мірою, хоча досліджуваний процес є порівняно короткостроковим для достовірності такого висновку.