Загальна характеристика позабіржового фондового ринку

Загальна характеристика, суть, роль позабіржового фондового ринку. Організаційно оформлений (торговельні системи) та неорганізований (дилерський) ринок. Порівняльна характеристика організованого позабіржового і біржового ринку, їх особливості.

Рубрика Финансы, деньги и налоги
Вид реферат
Язык украинский
Дата добавления 27.02.2009
Размер файла 20,3 K

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

1.Загальна характеристика позабіржового фондового ринку

1.1 Роль позабіржового ринку

Торгівля цінними паперами на фондових біржах є досить ефективною, що зумовлюється підвищеною надійністю вкладення капіталу завдяки жорсткому контролю за угодами і глибокою перевіркою фінансового стану емітента.

Поряд із біржовим ринком існує позабіржовий. Суть позабіржового фондового ринку виражено його назвою - це та частина фондового ринку, що перебуває поза сферою діяльності фондових бірж. Незважаючи на те, що біржовий і позабіржовий ринки конкурують між собою, їх слід розглядати не взаємовиключаючими, а як такі, що взаємодоповнюють один одного. Питома вага позабіржового фондового ринку різна в різних країнах: в Японії вона становить лише 1 %, у США - 25%, Чехії - 60%, Словакії - 80%, Росії - 90%, в Україні - 98% (!!!).

Роль позабіржового ринку полягає в тому, що він:

и збільшує обсяг інвестицій, оскільки завдяки своїй розгалуженості, масовості та оперативності наближає фондовий ринок до дрібного інвестора;

и оперативно знаходить для інвесторів найвигідніші об`єкти вкладання капіталу;

и сприяє розвитку фондового ринку на рівні регіонів (областей, районів, міст), виявляючись корисним економічним інструментом для місцевих органів влади;

и створює передумови для прискорення розвитку інфраструктури фондового ринку в країні, зокрема для створення електронних інформаційних каналів і мереж, що забезпечують відкритість процесу випуску й обігу цінних паперів та обґрунтованість рішень, що приймаються, щодо їх продажу й купівлі;

и є сприятливим середовищем розвитку послуг для учасників фондового ринку: інвестиційного консультування, управління портфелями цінних паперів, інших видів діяльності фондових бірж;

и змушує фондові біржі постійно вдосконалювати якість своєї роботи, щоб вистояти в конкурентній боротьбі з позабіржовим ринком.

Позабіржовий ринок є неоднорідним через різний ступінь його організованості. Тому його можна поділити на дві частини:

и організаційно оформлений (торговельні системи)

и неорганізований (“вуличний”, дилерський ринок).

Позабіржовий і біржовий ринки певною мірою протистоять один одному, але в той же час і взаємодоповнюють. Таке протиріччя виникає тому, що, виконуючи спільну функцію по торгівлі і обігу цінних паперів, вони керуються специфічними методами їх відбору і реалізації.

1.2. Порівняльна характеристика організованого позабіржового ринку і біржового ринку

Позабіржовий ринок

(первинний, організований)

Біржовий ринок

Охоплює, як правило, лише нові випуски цінних паперів і, головним чином, розміщення облігацій торгово-промислових корпорацій.[1]

Охоплює старі випуски цінних паперів і, головним чином, акції торгово-промислових корпорацій.

Переважно здійснюється фінансування відтворювального процесу.

За допомогою скупки акцій відбувається перерозподіл контролю над корпораціями і фірмами, йде формування і “перетасовка” між різними фінансовими групами + здійснюється частина фінансування, переважно через малого і середнього вкладника.

Діє колективний вкладник в особі великих кредитно-фінансових інститутів, передусім комерційних банків і страхових компаній.

Більш активний індивідуальний вкладник (хоч поступово йде процес витіснення його з операцій кредитно-фінансовими інститутами).

Не має власного визначеного місця торгівлі цінними паперами.

Операції по продажу цінних паперів здійснюються на біржі, тобто на визначених ринках або місцях.

[1] Організований позабіржовий ринок пропускає через себе нові випуски облігацій, які потім, при послідуючій перекупці, потрапляють на біржу. Але - значна частина облігацій залишається на руках (в активах) кредитно-фінансових інститутів і на біржовий ринок не потрапляє.

В кількісному співвідношенні позабіржовий ринок більший, ніх біржовий, оскільки на перший поступає щорічно більша кількість випусків. В той же час у вартісному вираженні можливості біржового ринку більші, ніж позабіржового, так як на біржі накопичена значна кількість дорогих фондових цінностей. Окрім того, часті спекуляції, буми і інфляції підштовхують зростання вартості акцій (що переважають на біржовому ринку).

У всьому світі спостерігаються тенденції до зростання обсягів позабіржового обороту. Але не слід вважати, що сучасна роль фондової біржі в торгівлі цінними паперами зменшується. Біржа продовжує виконувати важливу роль по акумуляції і мобілізації грошового капіталу. Цей ринок забезпечений швидкою і кваліфікованою інформацією, має в розпорядженні цілу систему спеціалізованих посередницьких і консультативних фірм. Тобто біржа - це своєрідний сервіс по обслуговуванню ринку капіталів і кредитної системи. Тому на біржах багато індивідуальних вкладників.

2. Організаційно оформлений позабіржовий ринок

2.1 Характеристика системи НАСДАК

З метою впорядкування позабіржового обороту в США було створено ряд неурядових структур, відомих як “саморегулювальні організації” (СРО). З них найбільшою і тепер є Національна асоціація дилерів цінних паперів (НАСД).

НАСД виконує багато функції, а саме:

ь регулювання діяльності своїх членів у питаннях емісії облігацій, у тому числі муніципальних;

ь створення взаємних фондів і товариств з обмеженою відповідальністю, а також контроль за їхньою діяльністю;

ь проведення іспитів на право займатися професіональною діяльністю та реєстрація професіоналів;

ь інспектування фірм, що спеціалізуються на торгівлі цінними паперами;

ь розслідування випадків порушення законів і здійснення арбітражу;

ь регулювання рекламної та видавничої діяльності.

Система НАСДАК має три рівня:

рівень I - для зареєстрованих офіційних представників і їхніх клієнтів;

термінали рівня ІІ об`єднують market makers з брокерами - дилерами, що перепродають цінні папери населенню і інституціональним торговцям;

рівень ІІІ призначений виключно для market makets, відрізняючись від рівня ІІ наявністю додаткових ключів до клавіатури, з допомогою яких можна вводити, змінювати чи обновляти котирування в системі НАСДАК. Асоціація підтримує тісні зв`язки з Нью-Йоркською фондовою біржею, Американською фондовою біржею, Асоціацією Промислових Цінних Паперів та іншими групами фірм.

Слід ще додати, що тоді, як НАСД контролює позабіржовий ринок, держава контролює саму асоціацію. Усі зміни у внутрішньому розпорядку та інструкціях НАСД підлягають обов`язковому затвердженню в державному органі - Комісії з цінних паперів і бірж (КЦПБ). КЦПБ як державний орган має право зупинити або відкликати реєстрацію СРО, накласти обмеження на її діяльність, зняти з посади керівника і будь-якого працівника СРО, якщо той навмисне порушив Закон про біржі або зловживав службовим становищем.

Крім НАСД , в США є ще кілька великих СРО, зокрема “Амекс” та ін.

Для допомоги СРО в обміні інформацією створюються спеціалізовані служби, які зобов`язані, наприклад, запобігати злочинним маніпуляціям з цінними паперами. У США створено спеціальну групу нагляду за позабіржовим ринком, що в своїй роботі використовує найновіші досягнення інформаційних технологій. Ця група контролює понад 25 тис. найменувань акцій, що продаються на позабіржовому ринку. Щоденно перевіряються угоди загальним обсягом у 40 млн. акцій, захищаючи учасників ринку від зловживань конфіденційною інформацією та від надмірних комісійних виплат, котрі іноді намагаються стягнути з інвесторів. Так, щороку на позабіржовому ринку США виявляється та реєструється (у середньому) до 16 тис. відхилень у котируванні цінних паперів від стандартної процедури.

Асоціація НАСД в 1971 році створила дочірнє підприємство(яке безпосередньо і контролює) електронну фондову біржу НАСДАК (NASD`s Automated Quotation System). Ця комп`ютеризована комунікаційна система збирає і зберігає котирування, отримуючи їх від національної мережі дилерів. Котирування електронним способом передаються з комп`ютерного центру на спеціально змонтовані ТБ екрани, що знаходяться в брокерських фірмах по всій країні.

У 1994 році на одну акцію, що котирувалася на біржі НАСДАК, припадало 13 зареєстрованих біржових дилерів. Понад 500 фірм працюють на НАСДАК у ролі брокерів. Конкуренція між ними сприяє ефективному ціноутворенню, забезпечує високу ліквідність цінних паперів і дає змогу постійно збільшувати кількість укладених угод. Наприклад, у 1994 році на цій біржі було продано близько 75 млрд. акцій загальною вартістю 1500 млрд. дол. США.

В даний час в ряді країн позабіржові ринки за обсягами своїх операцій іноді близькі до операції на фондових біржах. В США, наприклад, декілька разів угоди по системі НАСДАК перевищували обороти Нью-Йоркської фондової біржі.

2.2 Торговельно-інформаційні системи в інших країнах

В Японії така автоматизована система позабіржового обороту почала діяти в 1984, в Канаді (м. Торонто) - в 1985, в Сингапурі - в 1987 р. Аналогічні процеси по розвитку і удосконаленню позабіржового обороту проходили також в 80-х роках в країнах Західної Європи.

Особливе місце тут належить створенню єдиного позабіржового ринку в рамках спільної інтеграції ринків цінних паперів в ЄЕС в зв`язку з подальшим об`єднанням в сфері кредиту, валюти і фінансової системи.

У Росії американська НАСД стала зразком для створення позабіржових неурядових інститутів. Ідеться передусім про Російську Торговельну Систему (РТС). Підвищення рівня організованості й ліквідності на російському позабіржовому ринку пояснюється запровадженням деяких обов`язкових заходів, зокрема стандартних умов договорів, уведення твердих котирувань акцій і меж коливання цін продавця і покупця в розмірі 10% від кращої пропозиції в торговельній системі. Досить корисним виявилося створення інституту маркет-мейкерів, які зобов`язані підтримувати тверді двосторонні котирування як мінімум для акцій трьох емітентів і тверде одностороннє котирування для акцій двох емітентів. Учасники РТС регулярно подають звіти своєї роботи на фондовому ринку.

3. Позабіржова Фондова Торговельна Система України як елемент організованого позабіржового ринку

3.1 Загальна характеристика ПФТС
Україна також використовує досвід зарубіжних країн, враховуючи місцеві умови й можливості. Донедавна позабіржовий ринок України саморегулювався через три асоціативні громадські об`єднання :
и Українську асоціацію торговців цінними паперами,
и Українську асоціацію інвестиційного бізнесу,
и Українську асоціацію довірчих товариств.

У діяльності торговців цінними паперами на позабіржовому ринку брали участь інвестиційні фонди та інвестиційні компанії.

У 1996 році в нашій країні зареєстровано Позабіржову Фондову Торговельну Систему (ПФТС) як асоціацію повноправних учасників - організаційно оформлену систему торгівлі цінними паперами. Ідея такої асоціації виникла давно, але втілитися у життя вона змогла лише за проектом USAID щодо розвитку ринків капіталу та з допомогою компанії “Barents group”.

Всі члени ПФТС знаходяться в єдиному правовому полі як українського законодавства з фондового ринку, так і внутрішніх правил та положень Асоціації. Це означає, що, окрім державного регулювання, члени ПФТС (а це - близько чверті всіх компаній та банків, що отримали дозволи на здійснення операцій з цінними паперами) погодились додатково взяти на себе зобов'язання, які б гарантували чесні та справедливі правила "гри на ринку" (це зобов'язання дотримуватися правил та положень, які розробляються та впроваджуються самими учасниками ринку - членами СРО.

Хоч функції та повноваження цієї асоціації досить широкі. Вони, зокрема, передбачають:

ь участь у підготовці законопроектів і підзаконних актів, що стосуються обігу цінних паперів, у тім числі випущених місцевими органами влади;

ь опрацювання єдиних норм, стандартів і правил діяльності на позабіржовому фондовому ринку, у тім числі норм професіональної й етичної поведінки членів ПФТС;

ь методичну, інформаційну, юридичну й технічну допомогу членам ПФТС через консультації, експертизи, дослідження кон`юнктури фондового ринку України та інших країн;

ь організацію роботи з підвищення професійного рівня спеціалістів фондового ринку;

ь розроблення системи інформаційного обміну між учасниками ринку цінних паперів;

ь вирішення суперечок між членами ПФТС.

Розглянемо коротко основні етапи розвитку ПФТС:

3.2 Історія Асоціації
1995 рік

23 жовтня -- перша зустріч ініціативної групи по створенню Асоціації торговців цінними паперами та торговельної електронної мережі. Створення Організаційного та Технічного комітетів та вибори їх голів.

22 грудня -- проведення Установчих зборів по створенню Позабіржової Фондової Торговельної Системи. Затвердження Статуту Асоціації та «Положення про членство в Асоціації «Позабіржова Фондова Торговельна Система». Проведення виборів Ради та Голови Ради Асоціації "ПФТС". Шістнадцять компаній стають першими членами ПФТС.

1996 рік

15 березня -- проведення Перших Загальних Зборів Асоціації. Прийняття "Положеня про Раду Асоціації "ПФТС".

5 липня -- проведено перші торги на ПФТС.

11 липня -- урочисте підписання першої угоди, укладеної на ПФТС.

1997 рік

7 лютого Рада Асоціації затверджує "Дисциплінарний кодекс Асоціації «Позабіржова Фондова Торговельна Система». Прийнято "Правила складання рейтингів емітентів та торговців цінними паперами в ПФТС".

10 червня -- ДП "Технічний центр "ПФТС" отримав від Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку України Ліцензію торговельно-інформаційної системи № 1.

19 серпня -- прийнято "Положення про ПФТС-індекс.

1 жовтня -- розпочато щоденний розрахунок індексу ПФТС та надання його засобам масової інформації. 25 грудня -- Фонд Державного майна України вперше провів через систему ПФТС продаж акцій, що належать державі.

1998 рік

13 січня -- «Інвестиційна газета» визнає ПФТС «явищем 1997 року». За опитуванням, здійсненим щотижневиком «Бізнес», Президент Асоціації Ірина Заря увійшла в трійку осіб, що "найбільше вплинули на розвиток фондового ринку України в 1997 році".

1999 рік

січень -- Асоціація «ПФТС» провела презентацію систем торгівлі векселями та обміну пакетами акцій.

листопад -- ДП «Технічний центр «ПФТС» вводить в дію нове програмне забезпечення для проведення аукціонів ФДМУ «ПФТС-аукціон».

листопад -- ДП «Технічний центр «ПФТС» переходить на нове програмне забезпечення для торгівлі векселями «ПФТС-вексель».

2000 рік

лютий -- РІА «РосБізнесКонсалтинг» розпочало трансляцію торгів ПФТС в режимі реального часу.

1 липня -- більш ніж 300 тисяч передплатників терміналу «Securities» інформаційної мережі Reuters отримали можливість слідкувати за торговими сесіями ПФТС в on-line режимі .

7 листопада -- рішенням Ради Асоціації "ПФТС" створено Банківський комітет.

грудень - розпочав свою роботу інформаційний термінал ПФТС - "ПФТС On-line"

19 грудня - ПФТС та The Investor Responsibility Research Center (Вашингтон, округ Колумбія) підписали Меморандум про взаєморозуміння. The Investor Responsibility Research Center (IRRC) - провідна установа США, яка проводить дослідження та навчання з питань корпоративного управління та здійснює заходи щодо забезпечення прав інвесторів

2001 рік

серпень - ІА "Інтерфакс-Україна" розпочало трансляцію торгів ПФТС в режимі реального часу.

3 вересня - в ПФТС розпочато торги ОВДП за участю Національного банку України.

3.3 Сучасні показники діяльності ПФТС

Сьогодні ПФТС об`єднує 197 найсильніших та найактивніших торговців цінними паперами. 36 % з них представлені банками. В 2000 році до Асоціації вступило 17 нових членів, в той же час 44 компанії виключено з Асоціації за порушення членських зобов`язань та внаслідок ліквідації. Асоціація ПФТС представлена у 20 містах та 15 регіонах України.

Загальний обсяг торгів у 2000 році склав 1,463 млрд. грн., що у 1,5 рази більше, ніж у 1999 р. Кількість проданих цінних паперів у 2000 р. - 2,06 млрд. шт.

Середньоденний обсяг торгів в ПФТС у 2000 р. був на рівні 5,8 млрд. грн., що у 1,5 рази більше, ніж у 1999. Середньоденна кількість угод - 101 (табл.1)

Таблиця 1

Результати діяльності ПФТС

Період

1998

1999

2000

Обсяг торгів, млн грн

338,54

998,44

1463

Індекс ПФТС, пунктів

21,56

39,07

55,53

Кількість компаній / банків

294

240

197

Офіційним показником Першої Фондової Торговельної системи є індекс ПФТС.

Це - єдиний фондовий індекс, що визнається міжнародними інформаційними та рейтинговими агентствами. Індекс ПФТС розраховується щоденно з листопада 1997 року на основі середньозваженої ціни акцій підприємств, що пройшли лістинг на ПФТС та мають найбільші показники ліквідності.

До індексної корзини станом на 31.12.00. р. входили цінні папери 11 підприємств: ВАТ “Західенерго”, ВАТ “Дніпроенерго”, ВАТ “Донбасенерго”, ВАТ “ Київенерго”, ВАТ “Концерн “Стірол”, ВАТ “ Донецькобленерго”, ВАТ “Київобленерго”, ВАТ “Нижньодніпровський трубопрокатний завод” та ВАТ “Укрнафта”.

Доступ до ПФТС у торговельному режимі надається членам Асоціації, що виконують свої членські обов`язки, підтримують працюючий капітал у розмірі, еквівалентному не менше 25000 доларів, мають у своєму штаті не менше двох сертифікованих уповноважених осіб і мають відровідну угоду з Технічним центром Асоціації.

Членство в ПФТС дає можливість:

ь бути учасником фондової торговельної системи ПФТС;

ь брати участь в аукціонах ФДМУ з продажу пакетів акцій, що належать державі;

ь безкоштовно отримувати щоденні, щотижневі та щомісячні результати торгів в ПФТС;

ь розробляти “правила гри” на фондовому ринку України, беручи участь у керівних органах Асоціації;

ь вільно отримувати в ПФТС фінансову звітність будь-якого члена ПФТС для оцінки ризиків; отримувати інформацію про емітентів, що є у розпорядженні Асоціації та ін.

4. Неорганізований позабіржовий ринок

Значення неорганізованого ринку в різних країнах різне. У деяких країнах торгівля поза біржею не відіграє суттєвої ролі, в інших її навіть заборонено, наприклад, у Німеччині. В Україні з 1 січня 1999 року всі операції з акціями інвестиційне привабливих підприємств повинні здійснюватися тільки на організованих ринках. Водночас у багатьох країнах на неорганізованому ринку обертається значна кількість цінних паперів. Найбільшого розвитку “вуличний” ринок набув у США та Канаді.

Розглядаючи розвиток позабіржової торгівлі в Західних країнах, слід підкреслити, що йде процес подальшої лібералізації ринку цінних паперів в цілому. Виділення неорганізованого позабіржового обороту - означає створення нового каналу фінансування середніх і малих компаній та підприємств через ринок цінних паперів.

Існування позабіржового неорганізованого ринку зумовлено рядом обставин і передумов: велика кількість компаній на Заході і в Україні, переважно - середні і дрібні, потребують грошові фонди для розвитку своєї діяльності. Але первинний (позабіржовий організований) і вторинний (біржовий) ринки через дорожнечу і жорсткість умов не дозволяє їм реалізовувати свої цінні папери. Через високі комісії і вимоги, монополізацію членства на біржі існують обмеження по прийому акцій для котирування на фондовій біржі. Саме тому ринок “через прилавок”(over the counter) відіграє роль своєрідного “рятувального кола” - як джерело фінансування таких компаній. Крім того він служить додатковим джерелом отримання коштів для великих компаній, які, не зумівши перепродати акції на біржі, продають їх на ринку “через прилавок”.

На позабіржовому ринку продаються облігації та не включені у біржовий список акції. Ціни на ньому встановлюються, як правило, в ході переговорів між продавцем і покупцем. На цьому ринку посередником є дилер, що виступає як агент в угоді з клієнтом.

Дилери, як правило, спеціалізуються по-різному: одні торгують акціями, інші облігаціями корпорацій, ще інші - державними цінними паперами. Вони купують певну кількість цінних паперів як запас, який потім розпродують, виходячи з ринкової кон`юнктури.

Дилери можуть займати на ринку цінних паперів довгі й короткі позиції. Якщо дилер сформував запас цінних паперів з метою наступного перепродажу, то за біржовою термінологією це означає, що він займає довгу позицію. Проте за умов сприятливої ринкової ситуації дилер може продавати цінні папери, навіть не маючи їх на руках. У таких ситуаціях кажуть, що на ринку зайнято коротку позицію.

Дуже часто угоди на “вуличному ринку” укладаються по телефону. Якщо угоди укладаються з доручення клієнта, то останньому надсилають письмове повідомлення, а з рахунку клієнта знімають гроші у разі купівлі цінних паперів чи списують цінні папери у разі їх перепродажу.

В Україні неорганізований ринок має стихійну основу.


Подобные документы

  • Дослідження фондового ринку України, сутність фондового ринку і його елементів, аналіз даних про динаміку його розвитку та перспективи. Умови функціонування та структурні елементи фондового ринку, ринкова інфраструктура та динаміка основних індексів.

    курсовая работа [347,1 K], добавлен 06.03.2010

  • Становлення і розвиток української держави. Фондовий ринок, його сутність, структура, функції. Сучасний стан фондового ринку України. Організований ринок цінних паперів. Вітчизняний ринок деривативів. Перспективи розвитку фондового ринку України.

    курсовая работа [858,5 K], добавлен 13.12.2010

  • Історія становлення фондового ринку Казахстану. Функціонування фондової біржі "КАSЕ" як основи фондового ринку. Цінні папери, допущені до торгів. Адаптація торгової системи відповідно до специфіки діяльності регіонального фінансового центру міста Алмати.

    реферат [25,9 K], добавлен 17.09.2013

  • Основні складники фінансового ринку - ринок грошей та ринок капіталів, основною складовою якого є ринок цінних паперів. Розвиток законодавства та державного регулювання фондового ринку та ринку грошей в США, Німеччині, Великобританії та Франції.

    курсовая работа [67,8 K], добавлен 06.02.2010

  • Сутність та еволюція становлення грошового ринку. Загальна характеристика структури грошового ринку та специфіка функціонування окремих його елементів. Специфічні особливості регулювання грошового ринку. Перспективи розвитку грошового ринку України.

    курсовая работа [72,9 K], добавлен 19.02.2015

  • Історичні передумови та сутність цінних паперів, їх характеристика. Сучасний стан ринку цінних паперів та його аналіз. Етапи формування фондового ринку в Україні. Глобальні тенденції ринків на сучасному етапі їх розвитку. Перебудова й модернізація ринку.

    курсовая работа [66,3 K], добавлен 07.04.2014

  • Характеристика, структура та учасники фондового ринку. Його нормативно-правове регулювання, національні особливості формування, сучасний стан, проблеми і перспективи розвитку в Україні. Види цінних паперів. Аналіз функціонування фондових бірж світу.

    курсовая работа [755,7 K], добавлен 23.10.2014

  • Формування та забезпечення реалізації єдиної державної політики щодо розвитку і функціонування ринку цінних паперів в Україні, сприяння його адаптації до міжнародних стандартів. Завдання та місія Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку.

    презентация [3,2 M], добавлен 05.06.2014

  • Теоретичні основи аналізу фінансового ринку. Сутність і значення фінансового ринку. Структура фінансового ринку, його види та класифікація. Практика функціонування фондових ринків розвинутих країн. Передумови становлення та сучасний стан фондового ринку.

    дипломная работа [539,9 K], добавлен 11.04.2004

  • Особливості становлення ринку цінних паперів в Україні. Шляхи підвищення конкурентоспроможності українського фондового ринку. Методи інтеграції до міжнародних ринків капіталу. Визначення проблем українського ринку цінних паперів та шляхів його поновлення.

    реферат [28,0 K], добавлен 09.11.2010

Работы в архивах красиво оформлены согласно требованиям ВУЗов и содержат рисунки, диаграммы, формулы и т.д.
PPT, PPTX и PDF-файлы представлены только в архивах.
Рекомендуем скачать работу.