Рассчитываются соотношения (ценовые мультипликаторы) между ценой продажи и финансовой базой по предприятию-аналогу. Рыночная стоимость оцениваемого предприятия рассчитывается путем умножения величины ценового мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемого предприятия, а также путем внесения итоговых поправок.

Данный метод применяется для оценки неконтрольного пакета акций оцениваемого предприятия (менее 25 процентов акций).

Процесс оценки рыночной стоимости предприятия методом рынка капиталов включает следующие основные этапы:

Метод сделок применяется для оценки рыночной стоимости предприятия в целом или его контрольного пакета акций.

3. Оценка рыночной стоимости предприятий с использованием доходного подхода

Сущность доходного подхода

Доходный подход предусматривает установление рыночной стоимости предприятия путем определения текущей стоимости будущих доходов, которые возникнут в результате распоряжения имуществом предприятия и возможности его дальнейшей продажи.

· собственник не продаст предприятие по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов;

· стоимость инвестиций в предприятие зависит от будущих выгод, которые получит от этого предприятия инвестор;

· потенциальный покупатель не заплатит за долю в предприятии больше, чем она может принести доходов в будущем.

Методы в рамках доходного подхода к рыночной оценке предприятий включают:

· метод дисконтирования денежных потоков;

· метод капитализации дохода.

Метод дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтирования денежных потоков заключается в дисконтировании будущих денежных потоков с использованием ставки дисконтирования, которая соответствует требуемой инвестором ставке дохода.

Процесс рыночной оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков включает следующие основные этапы:

· выбор модели денежного потока;

· прогноз выручки (доходов), расходов и инвестиций;

· расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода;

· определение видов и расчет величины рисков;

· выбор ставки дисконтирования;

· расчет текущей стоимости будущих денежных потоков;

· расчет рыночной стоимости предприятия в постпрогнозный период;

· расчет рыночной стоимости предприятия;

· внесение заключительных поправок.

При рыночной оценке предприятия применяется одна из двух моделей денежного потока:

· денежный поток для собственных источников (капитала);

· бездолговой денежный поток (определяется как чистый денежный поток плюс проценты, скорректированные на ставку налогообложения).

При применении модели денежного потока для собственных источников (капитала) рассчитывается рыночная стоимость собственных источников предприятия.

При применении модели бездолгового денежного потока не различаются собственные и заемные источники (капитал) предприятия и считается совокупный денежный поток.

При расчете бездолгового денежного потока к денежному потоку прибавляются выплаты процентов по задолженности, которые ранее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитаются из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их на величину налога на прибыль.

В обеих моделях денежный поток может быть рассчитан как на номинальной основе (в текущих ценах), так и на реальной основе (с учетом фактора инфляции).

Выработка прогноза денежного потока (на основе прогнозных отчетов о движении денежных средств) осуществляется на будущий временной период (прогнозный), начиная с текущего года.

В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста предприятия не стабилизируются. Это обусловлено предположением, что в постпрогнозный период имеют место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов.

Прогнозный период для оценки предприятия может составлять в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации
от 5 до 10 лет.

В случае невозможности составления долгосрочных прогнозов допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет.

При прогнозировании принимается интервал в 1 год, для точности результата можно осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие интервалы: полугодие или квартал.

При анализе выручки (доходов) и ее прогнозе должны быть учтены следующие факторы:

· темпы инфляции - измеряются с помощью индексов цен, рассчитываемых в соответствии с законодательством Республики Беларусь, характеризующих среднее изменение уровня цен за определенный период;

· величина производственных мощностей - определяется исходя из информации, представленной руководством оцениваемого предприятия;

· перспективы и последствия капитальных вложений;

· номенклатура выпускаемой продукции;

· объемы производства, цены на продукцию и их динамика;

· ретроспективные темпы роста предприятия;

· долгосрочные темпы роста в постпрогнозный период - оценка темпов роста на постпрогнозный (остаточный) период определяется исходя из долгосрочных инфляционных ожиданий;

· доля оцениваемого предприятия на рынке - необходимо определить тенденцию изменения доли реального рынка, удерживаемой оцениваемым предприятием с точки зрения спроса и потребностей конечных потребителей;

· спрос на продукцию;

· общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса;

· ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции;

· планы предприятия.

Прогноз выручки (дохода) должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом.

При анализе и прогнозе расходов и затрат необходимо:

· учесть ретроспективные взаимозависимости и тенденции прошлых лет;

· изучить структуру расходов, в особенности соотношение постоянных и переменных;

· оценить инфляционные ожидания для каждой категории расходов;

· изучить единовременные и чрезвычайные статьи расходов, которые могут встречаться в финансовой отчетности за прошлые годы, но в будущем не встретятся;

· определить начисление амортизационных фондов исходя из нынешнего наличия активов и из будущего их прироста и выбытия, основываясь на учетной политике предприятия;

· рассчитать затраты на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности;

· сравнить прогнозируемые расходы с соответствующими показателями предприятий-конкурентов или с аналогичными среднеотраслевыми показателями.

Для оценки производственных расходов могут использоваться следующие данные:

· расходы за последний отчетный год;

· усредненная величина расходов за несколько лет;

· скорректированная величина расходов, полученная на основе консультаций со специалистами оцениваемого предприятия.

В случае, если расходы за прошлые годы включают редко повторяющиеся или единовременные расходы, то они исключаются из величины затрат при оценке будущих расходов.

Расходы на выплату процентов на основе прогнозируемых уровней задолженности основываются на величине непогашенной задолженности и стоимости заемных средств.

Оценка начисляемых амортизационных фондов основывается на учетной политике оцениваемого предприятия, разработанной в соответствии с действующим законодательством, с учетом будущих планов предприятия в области амортизационной политики.

При анализе и прогнозе инвестиций необходимо:

· спрогнозировать инвестиции с целью замены основных средств предприятия по мере их износа, приобретения и строительства новых активов для улучшения конкурентоспособности и (или) расширения производственных мощностей в будущем. Прогноз осуществляется на основе оцененного остаточного срока службы активов и стоимости приобретения и строительства новых активов;

· учесть потребность и размеры собственных оборотных средств предприятия;

· учесть изменение остатка долгосрочной задолженности на основе потребностей в финансировании существующих долгосрочных задолженностей и графиков их погашения.

При построении денежных потоков рекомендуется использовать формы таблиц, указанных в Рекомендациях по разработке бизнес-планов инвестиционных проектов.

Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода проводится одним из следующих основных методов:

· прямым методом, основанным на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам;

· косвенным методом, анализирующим движение денежных средств по направлениям деятельности.

Определение ставки дисконтирования проводится следующими методами:

v Методом средневзвешенной стоимости источников (капитала) - применяется для бездолгового денежного потока. Средневзвешенная стоимость источников (капитала) рассчитывается как сумма взвешенных ставок отдачи на собственные источники и заемные (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве удельных весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре источников.

Средневзвешенная стоимость источников (капитала) рассчитывается по следующей формуле:

WACC = kd(1 - tc)Wd + kp*wp + ks*ws,

где WACC - средневзвешенная стоимость источников
(капитала);

kd - стоимость привлеченных заемных средств;

tc - ставка налога на прибыль предприятия;

Wd - доля заемных средств в структуре источников предприятия;

kp - стоимость привлечения акционерных источников
(привилегированные акции);

wp - доля привилегированных акций в структуре источников предприятия;

ks - стоимость привлечения средств акционеров (простые акции);

ws - доля обыкновенных акций в структуре источников предприятия;

v Методом оценки капитальных активов - применяется для денежного потока собственных источников (капитала) и использует следующие формулы для нахождения ставки дисконтирования:

· Для оценки открытого акционерного общества:

R = Rf + b(Rm - Rf)

где R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

Rf - безрисковая ставка дохода;

b - коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

Rm - доходность рыночного портфеля (например, индекс Российской торговой системы (РТС).

· Для оценки закрытого акционерного общества:

R = Rf + b(Rm - Rf) + S1 +S2 + C

где R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственные источники);

Rf - безрисковая ставка дохода;

b - коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

Rm - доходность рыночного портфеля (например, индекс Российской торговой системы (РТС);

S1 - премия для малых предприятий;

S2 - премия за риск для отдельного предприятия;

C - страновой риск.

· Для определения ставки дисконтирования в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующаяся наименьшим уровнем риска.

Коэффициент бета (b) представляет собой меру систематического риска. Коэффициент рассчитывается исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретного акционерного общества по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом.

Показатель общей доходности рынка представляет собой среднерыночный индекс доходности и рассчитывается на основе долгосрочного анализа статистических данных.

v Методом кумулятивного построения, который делится на две части:

· определяется безрисковая ставка (ставка по вкладам с минимальным риском на данном рынке). Безрисковая ставка может быть равна ставке процента по вкладам, выплачиваемым крупнейшими банками республики, ставкам по государственным краткосрочным облигациям, еврооблигациям;

· к безрисковой ставке последовательно добавляются премия за риск, премия за неликвидность и премия за управление инвестициями. Применяются также иные виды рисков, которые оценщиком должны быть обоснованы.

Расчет величины рыночной стоимости предприятия в постпрогнозный период основан на предпосылке о том, что предприятие способно приносить доход и по окончании прогнозного периода.

В зависимости от перспектив развития предприятия в постпрогнозный период используют следующие способы расчета его стоимости:

· метод накопления активов - может быть использован для крупного стабильно работающего предприятия, главной характеристикой которого являются значительные (более 50% от итоговой суммы баланса) внеоборотные активы;

· метод ликвидационной стоимости - применяется в случае, если в послепрогнозный период ожидается банкротство предприятия с последующей продажей имеющихся активов. Для оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, либо стабильно развивающегося предприятия, данный подход неприменим;

· метод предполагаемой продажи - заключается в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых предприятий;

· модель Гордона - суть модели сводится к тому, что годовой доход послепрогнозного периода капитализируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины накопленных за отчетный период амортизационных фондов и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

V(term) = CF(t + 1) / (i - g)

где V(term) - стоимость в постпрогнозный период;

CF(t + 1) - денежный поток за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

i - ставка дисконтирования;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Конечная стоимость V(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

Текущая стоимость денежных потоков в течение прогнозного периода рассчитывается по формуле дисконтированного денежного потока:

где: PV - текущая стоимость денежных потоков;

Ck - денежный поток интервала прогноза (за 1 год);

i - ставка дисконтирования;

n - прогнозный период (выраженный в интервалах прогноза);

k - порядковый номер интервала прогноза (1 - первый год;
2 - второй год и т.д.).

В случае интервала прогнозирования менее 1 года формула корректируется с учетом интервала прогнозирования (месяц, квартал и т.д.).

Рассчитанную стоимость оцениваемого предприятия в постпрогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконтирования, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода.

Предварительная величина рыночной стоимости предприятия, рассчитанная методом дисконтирования денежных потоков, представляет собой сумму двух следующих составляющих:

· текущей стоимости денежных потоков прогнозного периода;

· текущего значения рыночной стоимости предприятия в постпрогнозный период.

После определения предварительной величины рыночной стоимости предприятия для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки:

· поправку на величину стоимости нефункционирующих активов - основывается на том, что при расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве и получении прибыли. При наличии на момент оценки активов, не занятых непосредственно в производственном процессе, необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать ее со стоимостью, полученной при дисконтировании денежного потока;

· корректировку величины собственных оборотных средств - учет фактической величины собственных оборотных средств. В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственных оборотных средств, применяемая к прогнозному уровню реализации (обычно определяется по отраслевым нормам). Фактическая величина собственных оборотных средств, которыми располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Избыток собственных оборотных средств должен быть прибавлен, а дефицит - вычтен из величины предварительной стоимости;

· поправки на контроль и ликвидность.

В результате оценки рыночной стоимости предприятия методом дисконтированного денежного потока получается стоимость контрольного (более 50% уставного фонда) ликвидного пакета акций. При оценке неконтрольного пакета (менее 50% уставного фонда) данным методом необходимо сделать скидку на неконтрольный характер. При расчете стоимости закрытого акционерного общества необходимо сделать скидку на низкую ликвидность.

Метод прямой капитализации

Метод прямой капитализации заключается в определении рыночной стоимости оцениваемого предприятия путем деления дохода предприятия на ставку капитализации.

Процесс оценки предприятия методом прямой капитализации включает следующие основные этапы:

· выбор величины дохода, который будет капитализирован;

· анализ финансовой отчетности;

· расчет ставки капитализации;

· определение предварительной величины стоимости;

· проведение поправок на величину нефункционирующих активов;

· проведение при необходимости поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли уставного фонда, а также на недостаток ликвидности.

В качестве капитализируемой величины может выступать чистая прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного потока. Выбор величины дохода, который будет капитализирован, подразумевает выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Для целей оценки могут использоваться:

· доход последнего отчетного года;

· доход первого прогнозного года;

· средняя величина дохода за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

Для капитализации выбранной величины дохода необходимо провести анализ финансовой отчетности предприятия и дополнительные корректировки. Основными документами для анализа финансовой отчетности предприятия в целях оценки являются балансовый отчет с приложениями за последние 3-5 лет (при наличии такого ретроспективного периода).

При проведении корректировок делаются поправки на чрезвычайные и единовременные статьи, которые не носили регулярного характера в прошлой деятельности предприятия и вряд ли повторятся в будущем. К таким чрезвычайным и единовременным статьям относятся:

· доходы или убытки от реализации активов, особенно в тех случаях, когда предприятие не может постоянно реализовывать такие активы;

· поступления по различным видам страхования;

· поступления от удовлетворения судебных исков;

· последствия забастовок или длительных перерывов в работе;

· последствия аномальных колебаний цен.

Расчет ставки капитализации проводится путем вычитания из ставки дисконтирования ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется) в соответствии с формулой:

R = i - g,

где R - ставка капитализации;

i - ставка дисконтировани;

g - долгосрочные темпы роста прибыли или денежного потока.

Ставка капитализации должна быть совместима с рассматриваемым видом ожидаемых доходов. Ставки до налогообложения должны использоваться в случае доходов без учета налогов, ставки после налогообложения должны использоваться для потоков дохода за вычетом налогов, а ставки чистого денежного потока должны использоваться для доходов в форме чистого денежного потока.

Если прогнозируемый доход выражен в номинальных суммах (на основе текущих цен), следует использовать ставки дисконтирования для номинальных величин (без учета темпов инфляции). Если прогнозируемый доход выражен в реальных суммах (с учетом изменения уровня цен), то следует использовать ставки капитализации для реальных величин (с учетом темпов инфляции). Аналогично следует отразить ожидаемый долговременный темп роста дохода и выразить его в номинальных или реальных величинах.

Предварительная величина рыночной стоимости предприятия методом прямой капитализации рассчитывается по формуле:

PV = I / R

где PV - настоящая стоимость (предварительная величина рыночной стоимости);

I - доход (прибыль, денежный поток, дивиденды и др.);

R - ставка капитализации.

Для расчета окончательной рыночной стоимости предприятия методом прямой капитализации в предварительную величину рыночной стоимости предприятия необходимо внести итоговые поправки, аналогичные вышеуказанным поправкам.

Размещено на Allbest.ru