Механизм и особенности функционирования акционерной формы хозяйствования

1. Обеспечение получения собственниками необходимой нормы прибыли на инвестированный капитал, а акционерам прибыли в виде дивидендов на вложенные акции.

2. Обеспечение приоритетных целей стратегического развития предприятия за счет капитализированной части прибыли.

3. Обеспечение стимулирования трудовой активности и дополнительной социальной защиты персонала.

4. Обеспечение формирования в необходимых размерах резервного и других фондов предприятия.

На рисунке 2.4 представлены основные факторы, влияющие на распределение прибыли предприятия.

По решению общего собрания акционеров прибыль после отчисления налогов, сборов и других платежей может быть направлена на формирование различных фондов [64]:

ПДР = РФ + ФРП + ФД + ФСН + ДФ, (2.7)

где ПДР - прибыль до распределения;

РФ - резервный (страховой) фонд;

ФРП - фонд развития производства;

ФД - фонд дивидендов;

ФСН - фонд на социальные нужды;

ДФ - другие фонды.

Механизм распределения прибыли акционерного общества в соответствии с избранным типом дивидендной политики предусматривает такую последовательность действий:

- на первом этапе из суммы чистой прибыли вычитаются формируемые за ее счет обязательные отчисления в резервный и другие обязательные фонды специального назначения, предусмотренные уставом общества.

”Очищенная” сумма чистой прибыли представляет собой так называемый “дивидендный коридор”, в рамках которого реализуется соответствующий тип дивидендной политики;

- на втором этапе оставшаяся часть чистой прибыли распределяется на капитализируемую и потребляемую ее части. Если акционерное общество придерживается остаточного типа дивидендной политики, то в процессе этого этапа расчетов приоритетной задачей является формирование фонда производственного развития и наоборот;

- на третьем этапе сформированный за счет прибыли фонд потребления распределяется на фонд дивидендных выплат и фонд потребления персонала акционерного общества (предусматривающий дополнительное материальное стимулирование работников и удовлетворение их социальных нужд). Основой такого распределения является избранный тип дивидендной политики и обязательства акционерного общества по коллективному трудовому договору В акционерном обществе создается резервный (страховой) фонд, который формируется путем обязательных ежегодных отчислений до достижения им размера, установленного уставом общества. Резервный фонд общества предназначен для покрытия его убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа акций общества в случае отсутствия иных средств [5].

В акционерном обществе создается резервный (страховой) фонд, который формируется путем обязательных ежегодных отчислений до достижения им размера, установленного уставом общества. Резервный фонд общества предназначен для покрытия его убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа акций общества в случае отсутствия иных средств. Общество должно создать резервный фонд в размере, предусмотренном его учредительными документами, но не менее 25 % от размера уставного фонда, а также другие фонды, предусмотренные действующим законодательством Украины или учредительными документами общества (фонд выплаты дивидендов, фонд производственного развития, фонд развития персонала, фонд социального обеспечения, фонд участия персонала в прибыли акционерного общества).

Размер ежегодных отчислений в резервный фонд определяется учредительными документами в размере не менее, чем 5 % прибыли после уплаты налога на прибыль.

За счет средств фонда дивидендов начисляются и выплачиваются дивиденды акционерам. Абсолютный размер и часть прибыли, направляемая на формирование фонда, определяются общим собранием акционеров по предложению правления, которое согласуется с наблюдательным советом.

Фонд производственного развития формируется после формирования резервного и фонда дивидендов. Использование средств этого фонда должно обеспечить конкурентоспособность продукции, надежную перспективу производственно-хозяйственного развития, эффективность капитало-вложений и, как следствие, увеличение прибыльности акционерного общества и повышение котировки его акций [86].

Использование средств фонда развития персонала должно обеспечить заинтересованность персонала общества в надлежащем выполнении им своих обязательств, повышение квалификации персонала, а также реализацию прав сотрудников акционерного общества на гарантии и льготы, установленные законодательством или предусмотренные внутренними нормативными актами предприятия, а также коллективными и индивидуальными трудовыми контрактами.

Средства фонда социального обеспечения направляются на дополнительные выплаты работникам при их временной нетрудоспособности, на мероприятия, связанные с обеспечением гарантированной занятости персонала, на оплату путевок работникам с вредными (тяжелыми) условиями труда в санатории и профилактории, на страхование жизни и здоровья персонала.

2.3 Дивидендная политика

Дивиденд - это денежная выплата дохода по акциям их собственникам, которая производится в порядке, предусмотренном уставом акционерного общества, за счет прибыли, которая остается в его распоряжении после оплаты установленных законодательством налогов, других платежей в бюджет и процентов за банковский кредит. Дивиденд - это часть чистой прибыли акционерного общества, которая подлежит распределению и присвоению акционерами пропорционально стоимости принадлежащих им акций. В юридическом аспекте объявленный высшим органом общества дивиденд является имущественным правом акционера, то есть правом имущественного требования к обществу [7].

По правовому режиму дивиденд отличается от других выплат общества, в частности, от процента (дохода) на облигации. С юридической точки зрения процент всегда является долгом общества облигационеру, который подлежит выплате из всего имущества общества. Дивиденд же становится долгом общества акционеру лишь после его объявления и выплачивается только из чистой прибыли.[41]

Дивиденд - один из факторов привлекательности акций для мелких потенциальных инвесторов. Если же дивиденды не выплачиваются, это тормозит привлечение широкой общественности к процессу инвестирования в ценные бумаги. При принятии решения инвестор учитывает доходность акции, которая зависит от дивидендных выплат и дохода от изменения стоимости акций [79]:

Да = [Д +(Ц1 - Ц0)] / Ц0, (2.8)

где Да - доходность акций;

Д - полученные за период дивиденды;

Ц1 - текущая рыночная цена акции;

Ц0 - цена, по которой акция была приобретена

Периодичность выплаты дивидендов определяется в проспекте эмиссии акций. Решение о выплате дивидендов принимается общим собранием акционеров по представлению правления акционерного общества. Дивиденды акционерам выплачиваются по итогам финансового года.

Оплата дивидендов по простым акциям не является обязательством акционерного общества перед акционерами и осуществляется в том случае, если общество по итогам деятельности за год получило прибыль. Общее собрание акционеров может принять решение совсем не выплачивать дивиденды за то или иной период даже при наличии достаточной прибыли. С момента принятия решения о начислении дивидендов общество берет на себя обязательство по их выплате в сроки, установленные внутренними нормативными документами общества.

Размер дивидендов утверждается общим собранием акционеров по предложению наблюдательного совета, но не могут быть выше предложенного. Размер дивидендов утверждается в гривнах или в процентах на одну акцию [15].

Право на получение дивидендов имеют те акционеры, которые внесены в реестр акционеров на дату проведения дивидендной переписи. Вне зависимости от того, сколько дней акционеры являются собственниками акций, они получают дивиденд в полном размере. Дивиденды насчитываются только на полностью оплаченные акции.

Акционерам-физическим лицам дивиденды выплачиваются способом, указанным в проспекте эмиссии акций или специальным решением правления АО: перерасчетом их на счета акционеров в банке, выдача наличными через кассу акционерного общества, перерасчет почтовым переводом. Дивиденд насчитывается на акции, находящиеся в обороте, то есть у акционеров. На акции, выкупленные акционерным обществом у акционеров за счет собственных средств и находящиеся на балансе акционерного общества, а также на акции, эмитированные акционерным обществом с целью увеличения уставного фонда, но не проданные, дивиденд не начисляется [41].

Размер дивиденда, который выплачивается по привилегированным акциям, фиксируется в проспекте эмиссии акций при их выпуске. Он определяется в процентах к номинальной стоимости акций и выплачивается собственникам привилегированных акций в безусловном порядке. Дивиденды по привилегированным акциям определенных типов могут выплачиваться за счет специально предназначенных для этого фондов общества.

Юридическим основанием получения дивидендов акционерами по общему правилу являются купонные листы на выплату дивидендов (ст.4 Закона "О ценных бумагах и фондовой бирже") [31]. Купон является правовым актом, который может прилагаться к акции и свидетельствовать о праве на получение дивидендов.

Необходимо обратить внимание на то, что в Украине выплата дивидендов нерезидентам может производиться только из прибыли, остающейся в распоряжении эмитента после налогообложения, тогда как резидентам дивиденды могут выплачиваться независимо от результатов деятельности [44].

Дивидендная политика - это совокупность мероприятий, которые осуществляются акционерным обществом и направлены на принятие решений о начислении и выплате дивидендов собственникам акций этого акционерного общества. Дивидендная политика - это составная часть общей политики управления прибылью, заключающаяся в оптимизации пропорций между частями, которые потребляются и капитализируются с целью максимизации рыночной стоимости предприятия [50].

Существует несколько концепций дивидендной политики.

В развитии теории дивидендной политики значительная роль принадлежит концепции Ф. Модильяни и М. Миллера. В соответствии с их гипотезой, стоимость капитала не зависит от его структуры, из чего они делают вывод о том, что решение предприятия о новых инвестициях не обусловлено политикой, которую проводит предприятие в отношении дивидендов. Стоимость предприятия определяется денежными потоками, полученными в результате инвестиций. Если часть прибыли предприятие не распределило в виде дивидендов, а инвестировало в новые проекты, то в будущем прибыль предприятия увеличится. Укрепление экономического положения фирмы приведет к тому, что ее акции на финансовом рынке будут котироваться по высокой цене. Таким образом, эта будущая прибыль увеличивает стоимость обычных акций и соответственно капитал акционеров [25].

В соответствии с теорией преимущества дивидендов ее авторы - М. Гордон, Д. Линтер и Е. Бригхем - утверждают, что каждая единица текущего дохода (выплаченного в форме дивидендов) из-за того, что она ”очищена от риска” стоит всегда больше, чем доход, отложенный на будущее, поскольку он связан с присущим ему риском. Исходя из этой теории максимизация дивидендных выплат имеет преимущество перед капитализацией прибыли. Однако противники этой теории утверждают, что в большинстве случаев полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется потом в акции собственной или аналогичной акционерной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики [53].

Концепции дивидендной политики усложняются с введением в них налоговой политики. В соответствии с этим инвесторы заинтересованы в максимизации своих доходов после отчисления налогов. Поэтому, если налоги на прирост капитала меньше личного налога на прибыль, то корпорация могла бы успешно проводить политику тезаврации (накопления) прибыли. Это означало бы, что вся прибыль направляется на инвестиции в активы и резервные фонды, то есть не распределяется, а акционеры не получают дивидендов. Такое положение привело бы к росту инвестиций с последующим увеличением прибыли корпораций, что, в свою очередь, обусловило бы повышение рыночной стоимости ее акций. Прирост стоимости капитала у акционеров облагался бы налогом по ставкам ниже, чем дивиденды, если бы корпорация их выплачивала.

В соответствии с этой теорией эффективность дивидендной политики определяется по критерию минимизации налоговых выплат на текущие и будущие доходы собственников. А поскольку налогообложение текущих доходов в форме полученных дивидендов всегда выше, чем будущих (с учетом стоимости денег в зависимости от времени, налоговых льгот на прибыль, которая капитализируется и т.д.), дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат, а соответственно, и максимизацию капитализации прибыли, с тем, чтобы обеспечить наибольшую налоговую защиту совокупного дохода собственников.

Однако такой подход к дивидендной политике не удовлетворяет многочисленных мелких акционеров с низким уровнем доходов, которые постоянно требуют текущих поступлений в форме дивидендных выплат (что снижает объем спроса на акции таких компаний, а соответственно, и котировочную рыночную цену этих акций) [81].

В соответствии с теорией соответствия дивидендной политики составу акционеров (“теорией клиентуры”) компания должна проводить такую политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Их менталитету. Если основной состав акционеров (“клиентура” акционерной компании) отдает преимущество текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления прибыли на текущее потребление. И, наоборот, если основной состав акционеров отдает преимущество увеличению своих последующих доходов, то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая с дивидендной политикой не соглашается, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав “клиентуры” становится более однородным.

Сигнальная теория дивидендов (“теория сигнализирования”) основывается на том, что основные модели оценки текущей реальной рыночной стоимости акций как базисного элемента используют размер выплаченных по ним дивидендов. Таким образом, повышение уровня дивидендных выплат определяет автоматическое повышение реальной, а соответственно и котировочной рыночной стоимости акций, что при их реализации обеспечивает акционерам дополнительную прибыль. Кроме этого, выплата высоких дивидендов “сигнализирует” о том, что компания пребывает на подъеме и ожидает существенного роста прибыли в следующем периоде. Эта теория неразрывно связана с высокой “прозорливостью” фондового рынка, на котором оперативно полученная информация существенно влияет на колебание рыночной стоимости акций [6].

Практическое использование названных теорий дало возможность выработать три подхода к формированию дивидендной политики - консервативный, умеренный (компромиссный) и агрессивный. Каждому из этих подходов соответствует отдельный тип дивидендной политики (табл.2.1) [4].

Таблица 2.1. - Типы дивидендной политики

Подход к формированию дивидендной политики	Тип дивидендной политики
Консервативный	Остаточная политика дивидендных выплат Политика стабильного размера дивидендных выплат
Умеренный	Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды
Агрессивный	Политика стабильного уровня дивидендов Политика постоянного возрастания размера дивидендов

Остаточная политика дивидендных выплат предполагает, что фонд выплаты дивидендов формируется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, которые обеспечивают полной мерой реализацию инвестиционных возможностей предприятия. Если по имеющимся инвестиционным проектам уровень внутренней ставки доходности превышает средневзвешенную стоимость капитала (или другой избранный критерий, например, коэффициент финансовой рентабельности), то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста капитала (отложенного дохода) собственников.

Остаточная политика предусматривает 4 последовательных шага в принятии решений в отношении коэффициента выплаты дивидендов.

Первый - составление оптимального бюджета инвестиций. Второй - определение суммы капитала, которую необходимо включить в бюджет капитальных вложений. Третий - максимальное использование для финансирования нераспределенной прибыли. Четвертый - выплата дивидендов только в том случае, если размер полученной прибыли обеспечивает оптимальный бюджет [11].

Преимуществом политики этого типа является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финансовой устойчивости. Недостатком же является нестабильность размеров дивидендных выплат, полная непредвиденность формируемых их размеров в текущем периоде и даже отказ от их выплат в период высоких инвестиционных возможностей. Последнее негативно влияет на формирование уровня рыночной цены акций. Такая дивидендная политика используется, как правило, лишь на ранних стадиях жизненного цикла предприятия, связанных с высокой его инвестиционной активностью.

Политика стабильного размера дивидендных выплат предусматривает выплату неизменной суммы их на протяжении длительного периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции). Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство уверенности у акционеров в неизменности размера текущего дохода вне зависимости от разных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций на фондовом рынке. Недостатком же является слабая связь этой политики с финансовыми результатами деятельности предприятия, в связи с чем в периоды неблагоприятной конъюнктуры и низкого объема формируемой прибыли инвестиционная деятельность может быть сведена к нулю. Для того, чтобы избежать таких негативных последствий, стабильный размер дивидендных выплат устанавливается, как правило, на относительно низком уровне. Это и определяет тип дивидендной политики как консервативный, который минимизирует риск снижения финансовой устойчивости предприятия из-за недостаточного темпа прироста собственного капитала.

Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (политика “экстра-дивидендов”) многими воспринимается как наиболее уравновешенная. Ее преимуществом является стабильная гарантированная выплата дивидендов в минимально предусмотренном размере (как и в предыдущем случае) при высокой связи с финансовыми результатами деятельности предприятия. Она позволяет увеличивать размер дивидендов в периоды благоприятной хозяйственной конъюнктуры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности. Такая дивидендная политика наиболее эффективна на предприятиях с нестабильным в динамике размером формирования прибыли. Основной недостаток этой политики заключается в том, что при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций компании снижается и соответственно падает их рыночная стоимость [60].

Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на части, которые потребляются и капитализируются). Преимуществом этой политики является ее простота формирования и тесная связь с размером формируемой прибыли. В то же время она имеет основной недостаток - нестабильность размеров дивидендных выплат на акцию, что определяется нестабильностью сформированной прибыли. Такая нестабильность вызывает резкие перепады в рыночной стоимости акций в отдельные периоды, что препятствует максимизации рыночной стоимости предприятия в процессе осуществления такой политики (она “сигнализирует” о высоком уровне риска хозяйственной деятельности предприятия). Даже при высоком уровне дивидендных выплат такая политика не привлекает обычно инвесторов (акционеров), которые стремятся избежать риска. Только зрелые компании со стабильной прибылью могут позволить себе осуществление дивидендной политики этого типа: если размер прибыли существенно варьирует в динамике, эта политика может привести к банкротству.

Политика постоянного возрастания размера дивидендов (осуществляемая под девизом - “никогда не снижай годовой дивиденд”) предусматривает стабильный рост уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Увеличение дивидендов при проведении такой политики осуществляется обычно в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде. Преимуществом такой политики является обеспечение высокой рыночной стоимости акций компании и формирование положительного ее имиджа среди потенциальных инвесторов при дополнительных эмиссиях. Недостатком же является отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности - если темп роста коэффициента дивидендных выплат возрастает (т.е. если фонд дивидендных выплат возрастает быстрее, чем сумма прибыли). В таких случаях инвестиционная активность предприятия сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при других одинаковых условиях). Поэтому проведение такой дивидендной политики могут себе позволить лишь реально процветающие акционерные компании. Если же эта политика не подкреплена постоянным возрастанием прибыли компании, она является путем к банкротству [91].

I. Первым и самым важным этапом формирования дивидендной политики является изучение и оценка факторов, которые ее определяют.

В практике финансового менеджмента эти факторы принято разделять на четыре группы [34]:

1. Факторы, которые характеризуют инвестиционные возможности предприятия:

- стадия жизненного цикла компании (на начальных этапах жизненного цикла акционерная компания вынуждена больше средств инвестировать в свое развитие, ограничивая выплату дивидендов);

- необходимость расширения акционерной компанией своих инвестиционных программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности с целью расширенного воспроизводства основных фондов и нематериальных активов необходимость в капитализации прибыли возрастает);

- степень готовности отдельных инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности (отдельные подготовленные проекты требуют ускоренной реализации для эффективной их эксплуатации при благоприятной конъюнктуре рынка, что обусловливает необходимость концентрации собственных финансовых ресурсов в эти периоды).

2.Факторы, которые характеризуют возможности формирования финансовых ресурсов из альтернативных источников:

- достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предыдущем периоде;

- стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;

- стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;

- доступность кредитов на финансовом рынке;

- уровень кредитоспособности акционерного общества, который определяется его текущим финансовым положением.

3.Факторы, связанные с объективными ограничениями:

- уровень налогообложения дивидендов;

- уровень налогообложения имущества предприятия;

- достигнутый уровень финансового левериджа, обусловленный соотношением собственного и заемного капитала;

- фактический размер полученной прибыли и коэффициент рентабельности собственного капитала.

4.Прочие факторы:

- конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания (в период повышения конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает);

- уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;

- неотложность платежей за ранее полученные кредиты (поддержание платежеспособности является более приоритетным заданием, чем возрастание дивидендных выплат);

- возможность утраты контроля над управлением компанией (низкий уровень дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций компании и массовому “скидыванию” их акционерами, что увеличивает риск финансового захвата акционерной компании конкурентами).

В общем основные факторы и ограничения формирования дивидендной политики приведены в таблице 2.2 [8].

Таблица 2.2 - Факторы формирования дивидендной политики акционерного общества

Факторы дивидендной политики	Признаки фактора дивидендной политики
1	2
Нормативные ограничения	Наличие нормативного регулирования выплат дивидендов в акционерных обществах
Финансовое положение корпорации	Условия кредитных соглашений и требования относительно ограничения выплат дивидендов.
Финансовые ограничения	Необходимость извлечения прибыли на обслуживание задолженности по фиксированным выплатам (кредиты, облигации, привилегированные акции)
Договорные ограничения	Ограничения и обязательства по выплате дивидендов, содержащиеся в учредительных документах корпорации
Налоговая политика	Порядок налогообложения дивидендов и наличие льгот по реинвестированию прибыли. Соотношение между налоговыми платежами по дивидендам и приростом капитала
Влияние инфляции	Возможность обесценивания реинвестированной прибыли из-за инфляции. Возможность обесценивания дивидендов из-за задержки их выплаты в условиях инфляционных процессов
Инвестиционные требования и возможности	Потребности корпорации в инвестиционных ресурсах. Стоимость привлечения и обслуживания кредитных займов
Структура акционерной собственности	Распределение корпоративного контроля в корпорации. Возможности распределения корпоративного контроля вследствие изменение структуры акционерной собственности через дополнительную эмиссию
Стремления и ожидания акционеров (“эффект клиентуры”)	Преимущественные цели инвестирования акционеров. Чувствительность разных групп акционеров к уровню текущего дохода (дивидендов) от инвестиций в акции и до увеличения реальной стоимости активов корпорации при инвестировании
Ставки альтернативного использования средств акционеров	Уровень выплат акционерам по альтернативным способам использования капитала. Соотношение риск/доход по альтернативным способам использования капитала. Чувствительность акционеров к этому соотношению
Риски по разным формам выплаты дивидендов	Преимущественное отношение акционеров (позитивное, негативное) акционеров к возможности выплаты дивидендов акциями. Риски изменения структуры акционерной собственности при выплате дивидендов акциями
Рекламно-информационные ограничения	Влияние дивидендной политики на инвестиционную привлекательность корпорации и возможности привлечения дополнительного эмиссионного акционерного капитала. Уровень доверия акционеров к деятельности корпорации
Ограничения ликвидности	Необходимость дополнительных выплат для привлечения акционеров при условии ограничения возможности быстрой продажи акций по справедливой цене

Оценка приведенных факторов позволяет определить выбор того или иного типа дивидендной политики на ближайший период.

После учета факторов и определения наиболее важных из них, именно тех, которые влияют на выбор типа дивидендной политики, можно переходить к последовательным действиям относительно осуществления соответствующей стратегии, с учетом существующих теоретических концепций дивидендной политики.

II. Выбор типа дивидендной политики осуществляется в соответствии с финансовой стратегией акционерного общества с учетом оценки отдельных факторов.

В сумме рассмотренные выше, а также другие факторы определяют оптимальную дивидендную политику. Оптимальная дивидендная политика - это такая политика, которая максимизирует цену акций предприятия [61].

Нахождение этого оптимума является исключительно сложным заданием и невозможно создать идеальную модель дивидендной политики.

Однако можно выделить основные моменты, которые учитывают при

выработке такой политики. При принятии решений относительно дивидендной политики руководство предприятия должно учитывать [80]:

- задолженность по ранее выпущенным акциям;

- выплату дивидендов по привилегированным акциям, потому что она осуществляется до выплаты по обычным акциям;

- достаточность денежных средств предприятия для выплаты дивидендов;

- нормы налогового законодательства.

III. Механизм распределения прибыли акционерного общества в соответствии с избранным типом дивидендной политики.

IV. Определение уровня дивидендных выплат на одну простую акцию.

V. Оценка эффективности дивидендной политики акционерного общества, которая основывается на использовании следующих показателей:

а) коэффициент дивидендных выплат;

б) коэффициент соотношения цены и дохода по акции.

При оценке эффективности дивидендной политики могут быть использованы также показатели динамики рыночной стоимости акций [64].

Несмотря на общее тяжелое состояние предприятий Украины, значительная часть акционерных обществ получает прибыль и имеет возможность выплачивать дивиденды.

Так, по итогам 1998 года концерн "Стирол" направил на выплату дивидендов 5,6 млн.грн.; АСК "Укрречфлот" - 5 млн.грн., или 0,8 грн. на акцию; ОАО "Запорожьеоблэнерго" - 623 тыс.грн., что составляет 10% чистой прибыли (ЧП), или 0,0035 грн. на акцию; ОАО "Днепрооблэнерго" - 600 тыс.грн., что составляет 5% ЧП; ОАО "Западэнерго" - 499 тыс.грн., или 10% ЧП; фармацевтическая фирма "Здоровье" - 180 тыс.грн.; ОАО "Киевский картонно-бумажный комбинат" - 555 тыс.грн., или 13% ЧП; АКБ "Аваль" - 135 тыс.грн.

По итогам деятельности ОАО "Дружковский метизный завод" выплачивал в 1999 году 0,027 грн. на акцию; ЗАО "Харьковская бисквитная фабрика" - 0,65 грн. на акцию; ОАО "Спектр" - 0,06 грн. на акцию; ОАО "Роменский молочный комбинат" - 1,00 грн. на акцию; ОАО "Одессагаз" - 1,02 грн. на акцию. По итогам 1999 года в фонд выплаты дивидендов ОАО "Сумыгаз" направил 5% чистой прибыли; пивзавод "Рогань" - 10%; ОАО "Крымский содовый завод" - 25%.

Анализ изложенного выше, а также общее состояние украинских предприятий дает возможность считать целесообразным и оптимальным распределение как дивиденды 5-10% чистой прибыли [79].

2.4 Показатели эффективности использования акционерного капитала

Эффективность использования акционерного капитала оценивается несколькими показателями, для расчета которых используются данные бухгалтерского учета и рынка ценных бумаг [57].

1.Ставка доходности акционерного капитала (уровень дивидендных выплат на одну акцию):

Сак = (ЧП - ВП - ОВ) / (АК - Априв - ОВ), (2.9)

где Сак - ставка доходности акционерного капитала;

ЧП - чистая прибыль;

ВП - фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций (по предусматриваемому их уровню);

ОВ - другие обязательные выплаты (например, взносы в уставные фонды дочерних фирм;

АК - акционерный капитал;

Априв - объявленная стоимость привилегированных акций.

Таким образом, ставка доходности акционерного капитала показывает соотношение прибыли, которая может быть направлена на выплату дивидендов владельцам обыкновенных акций, со стоимостью обыкновенных акций, т.е. максимально возможный уровень выплаты дивидендов на обыкновенные акции.

2. Прибыль (доход) на акцию:

П = (ЧП - ВП) / Кпа, (2.10)

где П - доход (прибыль) на одну простую акцию;

ЧП - чистая прибыль, направленная на выплату дивидендов (фонд дивидендных выплат);

ВП - фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций (по предусматриваемому их уровню);

Кпа - количество обыкновенных акций, находящихся в обращении.

Однако число акций, находящихся в обращении, - величина, которая может изменяться в течение анализируемого периода из-за выпуска новых акций (в результате эмиссии, уплаты дивидендов акциями и т.д.) или из-за того, что находившиеся в обращении акции были погашены (например, выкуплены самим предприятием). Поэтому для расчета показателя надо использовать среднее число акций, находившихся в обращении в анализируемом периоде. Для обеспечения сравнимости показателя за несколько периодов надо иметь в виду необходимость его корректировки в случаях существенного изменения числа обращающихся акций (например, обмен акций старого образца на соответствующее количество новых акций другого номинала) [16].

Именно доход на акцию в значительной степени влияет на рыночную цену акции. Основной его недостаток в аналитическом плане - пространственная несопоставимость ввиду неодинаковой рыночной стоимости акций различных компаний.

3. Денежный поток на акцию.

Коэффициент денежного потока характеризует объем денежных средств от производственной деятельности в расчете на одну акцию. Денежный поток - это суммарная величина чистой прибыли (в части использованной при расчете предыдущих показателей) и амортизационных отчислений. Показатель близок по смыслу к величине чистой выручки, в которой суммируются чистая прибыль и амортизационные отчисления. Смысл обоих показателей - определение размера свободных (или временно свободных) средств в составе выручки от реализации [58].

Кдп = (ЧПпа + А) / Кпа, (2.11)

где Кдп - коэффициент денежного потока;

ЧПпа - величина чистой прибыли, приходящейся на обыкновенные акции;

А - амортизационные отчисления;

Кпа - среднее количество акций в обращении.

Этот показатель используется для оценки потенциальной доступности денежных средств для выплаты дивидендов и других расходов.

4. Рост рыночной стоимости акций.

Кроме дивидендов, инвесторы ориентируются на увеличение стоимости их обыкновенных акций по сравнению с номиналом. Рыночная стоимость акций зависти от множества факторов, иногда даже не связанных с деятельностью предприятия. Но в пределах факторов, зависящих от деятельности предприятия, - это главным образом превышение доходов над расходами в результате производственных инвестиционных и финансовых решений.

5. Полная прибыль на акционерный капитал.

Практически доход владельца акции складывается из прироста цены акции по сравнению с номиналом и суммы выплаченных дивидендов. Поскольку не вся, а лишь часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, для акционера важнее сумма дивидендов, чем вся прибыль, рассчитанная на акцию. Общий доход акционера - это сумма дивидендов и изменения в цене акции.

6.Текущая (дивидендная) доходность акции (коэффициент дивидендного дохода).

Ддив = Да / РЦа, (2.12)

где Ддив - текущая доходность акции;

Да - сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию за период;

РЦа - рыночная цена одной акции.

В компаниях, расширяющих свою деятельность путем капитализирования большей части прибыли, значение этого показателя относительно невелико. Дивидендная доходность акции характеризует процент возврата на капитал, вложенный в акции фирмы. Это прямой эффект. Есть еще и косвенный (доход или убыток), выражающийся в изменении рыночной цены акций данной фирмы [51].

7. Коэффициент выплаты дивидендов (дивидендный выход).

Кдв = ФДВ / ЧП или Кдв = Да / ЧПа, (2.13)

где Кдв - коэффициент дивидендных выплат;

ФДВ - фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

ЧП - сумма чистой прибыли акционерного общества;

Да - сумма дивидендов, выплачиваемых на одну акцию;

ЧПа - сумма чистой прибыли, приходящейся на одну акцию.

Наиболее наглядное толкование этого показателя - доля чистой прибыли, выплаченная акционерам в виде дивидендов. Он зависит от инвестиционной и дивидендной политики предприятия. С этим показателем тесно связан коэффициент реинвестирования прибыли, характеризующий ее долю, направленную на развитие производственной деятельности. Сумма значений показателя дивидендного выхода и коэффициента реинвестирования прибыли равна единице.

Коэффициент дивидендных выплат может сильно колебаться как в отдельные периоды работы одного и того же предприятия, так и на разных предприятиях. Как правило, быстрорастущие предприятия стремятся выплачивать акционерам относительно небольшую часть прибыли, т.к. предпочитают реинвестировать прибыль для поддержания роста. Стабильные или умеренно растущие предприятия обычно выплачивают акционерам большую часть прибыли [51]. Кроме темпов роста предприятия, это зависит от других обязательных расходов и платежей, осуществляемых за счет чистой прибыли, в частности, процентов за кредиты, дивидендов на привилегированные акции, процентов на облигации и т.д. оценка влияния этих факторов на инвестиционную привлекательность предприятия, с точки зрения владельцев обыкновенных акций, отражена в следующем показателе.

8. Коэффициент покрытия дивидендов.

Кпокр = ЧПбп / НЦа (РЦа), (2.14)

где Кпокр - коэффициент покрытия дивидендов;

ЧПбп - чистая прибыль за вычетом всех платежей (процентов за кредиты, дивидендов на привилегированные акции, процентов на облигации и т.д.);

НЦа - средняя номинальная цена акции;

РЦа - средняя рыночная цена акции.

9. Соотношение рыночной цены (курса акций) и дохода на акцию (мультипликатор дохода, ценность акции, прибыльность акции).

Кц/д = РЦа / Да или Кц/д = РЦа / П, (2.15)

где Кц/д - коэффициент соотношения цены и дохода по акции;

РЦа - рыночная цена одной акции;

Да - сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию;

П - доход (прибыль) на одну акцию.

Его используют для того, чтобы определить, как рынок в действительности оценивает доходность предприятия в настоящее время и на перспективу. Этот показатель служит индикатором спроса на акции данной компании, поскольку показывает, как много согласны платить инвесторы в данный момент на одну гривну прибыли на акцию. Мультипликатор дохода на практике может служить ориентировочным критерием оценки эффективности деятельности предприятия в целом. Относительно высокий рост этого показателя в динамике указывает на то, что инвесторы ожидают более быстрого роста прибыли данной фирмы по сравнению с другими. Этот показатель уже можно использовать в пространственных (межхозяйственных) сопоставлениях. Компаниям, имеющим относительно высокое значение коэффициента устойчивости экономического роста, характерно, как правило, и высокое значение показателя “ценность акции”[16]. Величина, обратная мультипликатору дохода, - текущая доходность акции, но в целом для предприятия, а не для владельца акции, т.к. прибыль не направляется полностью на выплату дивидендов.

10. Мультипликатор денежных потоков.

Это еще один вариант сопоставления результатов деятельности предприятия с рыночной ценой ее акций.

Мдп = (ЧП + А) / Ка, (2.16)

где Мдп - мультипликатор денежных потоков;

ЧП - чистая прибыль;

А - амортизационные отчисления;

Ка - среднее число акций в обращении.

11. Коэффициент котировки акций.

Кка = РЦа / УЦа, (2.17)

где Кка - коэффициент котировки акций;

РЦа - рыночная цена акции;

УЦа - учетная (книжная) цена.

Книжная цена характеризует долю собственного капитала, приходящегося на одну акцию. Она складывается из номинальной стоимости (т.е. стоимости, проставленной на бланке акции, по которой она учтена в акционерном капитале), доли эмиссионной прибыли (накопленной разницы между рыночной ценой акций в момент их продажи и их номинальной стоимостью) и доли накопленной и вложенной в развитие фирмы прибыли. Значение коэффициента котировки больше единицы означает, что потенциальные акционеры, приобретая акцию, готовы дать за нее цену, превышающую бухгалтерскую оценку реального капитала, приходящегося на акцию на данный момент [58].

Таким образом, большинство показателей эффективности использования акционерного капитала напрямую зависит от прибыли предприятия.

3. Организационно-экономический механизм функционирования АО “Сумский агрохим”

3.1 История и особенности производственной деятельности АО “Сумский агрохим”

Открытое акционерное общество “Сумский агрохим”, находящееся по адресу: г. Сумы, пр. Курский, 105, было создано в ноябре 1979 года путем отделения вагонов, части автопарка и базы снабжения минеральными удобрениями от Сумского районного отделения “Сельхозтехника” с целью предоставления специализированных услуг производителям сельскохозяйственной продукции по схеме: продажа минеральных удобрений - доставка их в хозяйства - внесение в грунт (опрыскивание).

В марте 1991 года предприятие объединилось с СП “Плодородие”, но в ноябре 1992 года вышло из него и было зарегистрировано как районное государственное предприятие по выполнению агрохимических работ “Агрохим”.

В марте 1996 года на базе этого предприятия в соответствии с государственным планом приватизации решением Сумской районного Совета № 102 от 26.03.96 г. было зарегистрировано открытое акционерное общество “Сумский агрохим”.

ОАО “Сумский агрохим” было создано для выполнения агрохимических работ в хозяйствах района, но изменения в стране, экономике (особенно в аграрном секторе) принудили предприятие изменить направление своей деятельности.

На 01.01.2001 г. предприятие является товаропроизводителем сельскохозяйственной продукции, имеет в аренде около 1400 га земли и более 200 голов крупного рогатого скота.

Миссия деятельности предприятия - производство и реализация продукции сельскохозяйственного производства и продуктов его переработки, повышение плодородия земель.

Методы реализации миссии - аренда земли собственников паев, наращивание поголовья крупного рогатого скота.

Направления деятельности - производство сельскохозяйственной продукции, растениеводство и животноводство, услуги автотранспортного парка, розничная и оптовая торговля, переработка сельхозпродукции и др., причем растениеводство занимает 73,5% всей деятельности предприятия.

На рисунке 3.1. представлена структура деятельности ОАО ”Сумский агрохим”.

Рис. 3.1 - Структура деятельности предприятия “Сумский агрохим”

Цели деятельности ОАО “Сумский агрохим”:

1. Получение прибыли для обеспечения благосостояния акционеров и работников предприятия.

2. Обеспечение рабочих мест, коллектива.

Каналы реализации продукции - биржа, рынок, долгосрочные связи.

Предприятие имеет удобное географическое расположение - в центре области и района, среднее растояние до потребителей тракторных услуг - 35 км.

Предприятие имеет довольно квалифицированные кадры, сельскохозяйственную технику.

Виды работ, выполняемых акционерным обществом по группам потребителей представлены в таблице 3.1.

Таблица 3.1 - Потребительские группы по продукции, выполняемой ОАО “Сумский агрохим”

Виды работ и услуг Потребители	Перевозка грузов	Механизированные работы	Реализация химпродукции
Сельскохозяйственные предприятия	х	х	х
Фермерские хозяйства	-	-	х
Население	х	х	х

Финансовое состояние потребителей нестабильно, реально предвидеть объемы продаж невозможно.

Направления маркетинговой деятельности предприятия:

1. Налаживание связей с потребителями.

2. Поиски новых рынков (другие районы области), диверсификация производственной деятельности.

3. Расширение видов механизированных работ и услуг.

4. Снижение себестоимости услуг и затрат оборота за счет дополнительного роста объемов, более интенсивного использования персонала и создания имиджа надежного партнера, который беспокоится о бюджете потребителя.

5. Распостранение собственной продукции на весь район и город Сумы.

В ОАО ”Сумский агрохим” управление осуществляется на основе четырехуровневой системы, т.е. на предприятии имеются такие органы, как общее собрание акционеров, правление в составе 7 человек, наблюдательный совет в составе 5 человек и ревизионная комиссия в составе 5 человек.

Организационно-управленческая структура данного предприятия представлена на рисунке 3.2.:

Рис 3.2 Организационно-управленческая структура ОАО “Сумский агрохим”

3.2 Анализ основных показателей деятельности АО “Сумский агрохим”

Финансово-экономическое состояние ОАО “Сумский агрохим” представлено в приложениях А, Б и таблице 3.2.

Таблица 3.2 - Основные технико-экономические показатели деятельности ОАО “Сумский агрохим”

Показатели	Единица измерения	2000 г.	2001 г.	2002 г.
Объем реализации Валовая продукция Валовый доход Балансовая прибыль Основные средства Оборотные средства Фонд заработной платы Средняя численность работающих Краткосрочные обязательства Долгосрочные обязательства	тыс. грн. тыс. грн. тыс. грн. тыс. грн. тыс. грн. тыс. грн. тыс. грн. чел. тыс. грн. тыс. грн.	1583,8 433,4 1796,4 11,7 1284,6 2163,6 275,6 86 - 30,0	2354,0 498,1 1852,6 14,8 1363,6 1964,3 307,6 110 5,1 227,4	2718,5 503,8 1870,5 4,1 1378,6 1700,2 302,6 112 287,9 215,3

Механизированные работы и услуги предприятием предоставляются на местном рынке, их стоимость в 2002 г. составила: мехотрядом - 119 тыс.грн., автопарком - 82,9 тыс.грн.

Поставкой химпродукции предприятие в 2002 году практически не занималось. Требования предоплаты в значительной мере повлияло на объемы закупки минеральных удобрений.

Объем продаж местным хозяйствам составил 55,8 тыс.грн. Реализация сельскохозяйственной продукции осуществлялась через товарную биржу по требованию руководящих органов, объем их составил - 966,9 тыс.грн.

Общий размер уставного фонда общества составляет 807879 грн. Он сформирован из простых именных акций, номинальная стоимость одной акции - 0,25 грн., количество таких акций - 3231516 штук.

Собственники - 2 юридических лица - 1159912 акции, 35,9%; физические лица - 2061351 акций, 63,8%.

Привилегированных акций акционерное общество не выпускает.

План размещения акций общества представлен в табл. 3.3.

Таблица 3.3 - Структура размещения акций ОАО "Сумский агрохим"

	Количество акций, шт.	Суммарная стоимость акций	Часть в уставном фонде, %
1	2	3	4
1. Льготная продажа акций работникам предприятия, в т.ч.: за приватизационные бумаги за наличные	456000 304000 152000	114000 76000 38000	14,1 9,4 4,7
2. Гражданам, которые имеют право на льготное приобретение акций в соответствии со статьей 25 Закона Украины "О приватизации имущества государственных предприятий", в т.ч.: за приватизационные бумаги за наличные	75000 50000 25000	18750 12500 6250	2,4 1,6 0,8
3. Размещение простых акций по закрытой подписке среди товаропроизводителей, в т.ч.: за приватизационные бумаги за наличные	198000 1320000 660000	495000 330000 165000	61,2 40,8 20,4
4. Продажа акций на конкурентных основаниях гражданам Украины и финансовым посредникам за приватизационные бумаги	720516	180129	22,3
Всего: в т.ч.: за приватизационные бумаги за наличные	3231516 2394516 837000	807879 598629 209250	100,0 74,1 25,9

Льготная продажа акций общества за имущественные сертификаты и наличные осуществляется с момента утверждения комиссии по продаже акций: работникам предприятия и приравненных к ним лицам на протяжении двух месяцев, товаропроизводителям - на протяжении года.

Открытая продажа акций по имущественным сертификатам производится в соответствии с "Положением о порядке проведения сертификатных аукционов".

Преимущественным правом на приобретение акций при новой эмиссии пользуются акционеры - работники предприятия.

В ОАО “Сумский агрохим” распределение прибыли, формирование фондов из прибыли и начисление и выплата дивидендов осуществляются в соответствии с Положениями, принятыми на данном предприятии.

Так, по решению общего собрания акционеров общества прибыль после уплаты налогов и других обязательных отчислений и выплат направляется на выплату дивидендов (распределение среди акционеров), на развитие производства, создание и пополнение фондов АО, на социальные программы и премирование работников. За счет средств фонда дивидендов выплачиваются дивиденды акционерам; средства фонда производственного развития направляются на техническое перевооружение, реконструкцию и расширение производств и освоение новых, проведение научно-исследовательских, исследовательско-конструкторских и проектных работ; фонд развития персонала необходим для обеспечения заинтересованности персонала общества в надлежащем исполнении им своих обязанностей; средства фонда социального развития направляются на различные социальные выплаты работникам общества.

Так как распределение прибыли осуществляется в соответствии с текущей и стратегической политикой развития предприятия, а целью такой политики в ОАО “Сумский агрохим” является расширение объемов производства и реализации продукции сельскохозяйственного назначения, то и основная часть чистой прибыли направляется на развитие и обновление производства, финансовые инвестиции, приобретение недвижимости, создание и пополнение фондов, социальные программы и премирование работников, а в отношении дивидендов предусмотрена остаточная политика.

К тому же общее собрание акционеров по финансовым итогам 2000, 2001 и 2002 г.г. приняло решение о направлении всей суммы прибыли общества на развитие производства и социальные программы, выплата дивидендов по обычным акциям за этот период не предусмотрена, а привилегированных акций данное общество не выпускает. Таким образом фонда выплаты дивидендов на предприятии нет.

Распределение чистой прибыли по фондам представлено в таблице 3.4.

Таблица 3.4 - Распределение прибыли ОАО “Сумский агрохим”, (тыс. грн.)

	Годы
	2000	2001	2002
Чистая прибыль по итогам года Резервный фонд Фонд развития производства Фонд социального обеспечения Фонд участия персонала в прибыли	11,7 1,2 5,8 2,6 2,1	14,8 1,5 8,5 2,6 2,2	4,1 1,0 3,1 - -

Из таблицы видно, что в резервный фонд предприятия отчисляется около 10% чистой прибыли, наибольшая доля отчислений приходится на фонд развития производства (в 2000 г. - 49,57%, в 2001 г. - 57,43%, в 2002 г. - 75,61%).

К сожалению, в 2002 г. из-за небольшого размера прибыли (вследствие выплаты процентов по краткосрочному кредиту) средства в фонды социального развития и участия в прибыли не отчислялись.

3.3 Совершенствование механизма функционирования АО “Сумский агрохим”

Рассмотрение механизма функционирования ОАО “Сумский агрохим” показало, что на предприятии имеется ряд проблем, требующих решения с целью повышения эффективности работы общества и привлекательности для потенциальных инвесторов, увеличения рыночной стоимости его акций, улучшения благосостояния его акционеров и работников.

Необходимо уделить внимание таким вопросам:

1. Нужно создать фонд развития персонала, целевым назначением которого должно быть финансирование мероприятий, предусмотренных Программой развития персонала ОАО “Сумский агрохим” и коллективным договором, который заключается на данном акционерном обществе.

Использование средств этого фонда должно обеспечить заинтересованность персонала акционерного общества в надлежащем исполнении ним своих обязательств в обществе, повышение квалификации персонала, а также реализацию прав сотрудников предприятия на гарантии и льготы, установленные действующим законодательством или дополнительно предусмотренные внутренними нормативными актами акционероно общества, а также коллективным и индивидуальными трудовыми контрактами.

2. В настоящее время предприятие ”Сумский агрохим” не выплачивает дивиденды из-за недостка финансовых средств. Для решения данной проблемы необходимо привлекать заинтересованных инвесторов. Следует отметить, что иногда причиной невыплаты дивидендов несмотря на соответствующие финансовые возможности является сложная система интересов внутренних акционеров (инсайдеров) или акционерного большинства (акционеров, владеющих контрольным пакетом акций), которая не лишена внутренних противоречий. Акционеры заинтересованы в росте рыночной стоимости своих акций, но в то же время кто-то не желает терять доход, а кто-то - уменьшать капитал вследствие выплаты дивидендов, что отрицательно повлияет на текущую рыночную стоимость акций. Такое противоречие может разрешаться и путем предпочтения политики капитализации прибыли. Но в то же время, длительная полная капитализация прибыли общества, нежелание собственников контрольного пакета акций формировать дивидендный фонд, когда для этого есть финансовые возможности является дискриминацией прав мелких инвесторов. В данном вопросе государство должно влиять на поведение акционерного большинства.